大金融思想沙龙总第239期：专家共议日本经济低通胀低增长时期宏观政策的经验

2024年10月24日，由中国人民大学财政金融学院与中国人民大学国家金融研究院主办，中国人民大学国际货币研究所（IMI）承办的大金融思想沙龙（第239期）在北京成功举行，本次会议主题为“日本经济低通胀低增长时期的宏观政策的经验”。

庆应义塾大学教授一上響做主题报告，中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军，西南财经大学全球金融战略实验室主任、首席研究员方明，中国人民大学国际货币研究所（IMI）副所长、长江经济带研究院院长涂永红，中国人民大学国际货币研究所（IMI）货币金融圆桌会议青年成员廖志明等专家出席本次沙龙并参与研讨。会议由中国人民银行国际司原司长、中国驻IMF原执行董事张之骧主持。

庆应义塾大学一上響教授首先回顾了自1985年《广场协议》以来日本经济的发展历程。他指出，从1980年到1990年，日本的实际GDP增长率呈现出先快后慢的趋势，资产价格（住宅地价、商业地产、股价）经历了大幅增长，但随后因泡沫破裂而陷入长期低迷，直至近年来才开始逐渐恢复。具体而言，住宅地价在1990年达到峰值，增长了2.5倍，随后因泡沫破裂进入长期低迷，直至2015年才恢复到1985年的水平，历时30年。商业地产在泡沫高峰期涨了4倍，也经历了类似的长期回落，最近才恢复到1985年的价格。股价自1985年增长了3倍，泡沫破裂后大幅回落，直到2010年才开始逐步恢复。这次恢复更多是日本企业海外投资和日元贬值的结果，而非依靠国内经济增长带来的影响。汇率方面，实际有效汇率显示，1970年至1995年间日元持续升值，此后逐渐贬值。与1995年的最高点相比，日元现已贬值至约1/3。主要原因在于出口型企业或在海外发展的企业通过日元结算，导致日元贬值。最近十年左右，日本对外出口带动的经济发展对日本的股票市场产生了显著影响。

在主题研讨环节，中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军指出，泡沫经济破裂后，企业资产负债表的恶化导致了“资产负债表衰退”，资源滞留在“僵尸企业”中，缺乏新增投资，最终造成经济低迷的长期化。同时，人口问题也是导致经济低迷的重要因素之一。老龄化和终身雇佣制导致年轻人就业减少，进而影响消费、储蓄和社会保障系统，形成恶性循环。即使经济已恢复至泡沫前水平，劳动力短缺已构成新挑战，这对中国的应对策略也颇具启发。

西南财经大学全球金融战略实验室主任、首席研究员方明认为，日本经济的长期低迷与经济金融国际化不足有关。他指出，日本从《广场协议》开始，一方面在对外投资上取得成功，另一方面日元的国际化也取得部分成果，使日本能够实施量化宽松和零利率政策，支撑经济复苏。若经济国际化失败，国家可能陷入中等收入陷阱，而全球美元周期影响下，日本泡沫的形成和破裂也在所难免。方明主任建议，中国应深化与周边国家的合作，积极参与全球经济治理，通过国际合作促进经济多元化和创新发展。

中国人民大学国际货币研究所（IMI）副所长、长江经济带研究院院长涂永红从国际货币体系的角度分析了日本经济的困境。她认为，减少对美元的过度依赖、推动国际货币体系改革对日本经济的长远发展至关重要。她指出，中国可通过加大海外投资等方式，缓解国内老龄化带来的压力。此外，涂永红副所长还强调，美国的互联网泡沫和次贷危机在5年左右就走出低谷，这与美国更多依赖财政政策有关。相比之下，日本偏重金融政策，效果有限。

中国人民大学国际货币研究所（IMI）货币金融圆桌会议青年成员廖志明表示，中国当前面临的人口结构挑战比日本更为严峻，经济政策的有效性面临考验。他建议，中国在制定政策时应更加注重前瞻性，避免陷入长期低增长的陷阱。廖志明成员特别提到，中国降息后当前利率处于低位，但随着部分行业面临一定的产能过剩和消费者收入增长承压，零利率可能难以有效提振消费，反而可能因为减少居民存款利息收入而加剧经济低迷。近年来，存款利率显著下降，居民存款收益减少，消费信心可能会受到影响，特别是在持续降息的背景下，消费者更可能倾向于长期储蓄而非消费。

大金融思想沙龙是中国人民大学由财政金融学院和国家金融研究院联合主办，国际货币研究所承办的高层次学术沙龙，沙龙立足中国实践、紧跟国际前沿，为推动新时期“大金融”学科建设，深入开展“大金融”理论、政策与战略研究搭建高水平、专业化、开放式的学术交流平台。黄达教授是新中国“大金融”思想体系的首倡者和设计者。世纪之交，他针对经济金融全球化对中国金融学科建设提出的新挑战与新要求，重构基于中国实际的金融学科框架，首倡并系统设计“大金融”学科体系；几代学人在此基础上不断传承发扬，主张金融与实体经济相结合、宏观金融与微观金融相结合，具有鲜明“人大学派”特色的重大理论创新体系日渐形成。

观点整理：刘辰阳

稿件编辑：傅恒恒

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