陈雨露：最优金融体系结构的路径选择

总体而言，金融体系结构与金融效率之间的关系取决于银行与金融市场相对优势和效率的动态关联机制。这种关联机制集中表现为：只要银行和金融市场的发展遵循实体经济导向原则，那么，银行与金融市场之间的竞争性互动就会最终促进双方效率的提高，而不仅仅是两种融资渠道的简单相互替代。

从一国金融体系发展的长周期来看，一是在经济和金融发展的初级阶段，在金融市场尚未充分发育、监督和治理机制效率不高的情况下，银行主导型金融体系结构具有其存在的必然性和合理性；二是随着经济和金融体系的发展，金融市场效率的不断提升会对银行效率产生持续的促进作用，这种促进作用源于二者之间动态互补、螺旋推进的竞争机制。因此，从长期视角来看，一个高效率的金融市场同时也是银行效率的助推器，只有在二者的协调发展、良性竞争和彼此促进中，才能最终实现资源的优化配置和金融体系整体效率的提升。

金融体系结构与金融稳定

20世纪70年代以来，随着各国金融市场规模的不断扩大，伴随金融自由化的市场导向型的金融体系结构通常更易于引发信贷扩张和资产价格泡沫。尤其是在金融监管制度发展滞后的情况下，信贷资金借由金融市场的大规模杠杆化运作可能导致金融体系的不稳定性增强，并使得资产泡沫破灭对经济和金融周期的影响更加明显。

从微观层面来看，在一国金融体系结构市场化的过程中，金融资产的种类和数量迅速增长，金融资产结构更加纷繁复杂，滋生资产价格泡沫和金融风险的因素也显著增加。从宏观层面来看，20世纪90年代以后，随着全球范围内金融机构和金融市场的一体化发展，传统的机构和市场边界被彻底打破，整个金融体系演变成一个巨大的金融信用和信息交换网络。在这个网络中，银行和金融市场的联结更加紧密，很多金融产品和业务同时涉及银行、证券和保险业，并由此内生出跨机构和跨市场的系统性金融风险。

经济发展中的最优金融体系结构

随着一国金融体系结构中金融市场的发展，一方面金融体系的效率性可能会提高，另一方面金融体系的稳定性也面临下降的危险。这一事实表明，在一国金融体系结构的市场化演进过程中，金融体系的效率性和稳定性面临一定程度的交替关系。因此，如何在金融体系的效率性和稳定性之间寻求一种合理的平衡成为解决问题的核心和关键。

如果说一国金融发展的长期目标是实现更高水平、更加平衡的金融效率与金融稳定的组合的话，那么，在一国经济发展的长期进程中，什么样的金融体系结构是实现这一目标的最优化选择呢？银行主导型的金融体系和市场主导型的金融体系在储蓄动员、资本配置、风险管理和信息处理等方面各有比较优势，因而在不同国家的不同发展阶段，基于不同的初始条件和特定的制度性约束，两种类型的金融体系结构分别适用于不同类型的经济。

在经济发展的初级阶段，由于经济和金融发展的双重抑制，大部分企业不得不依赖内源融资；在经济发展的中级阶段，由于以银行为代表的金融中介在提供支付结算、增加流动性便利、实施公司治理和减少信息不对称等方面具有明显的比较优势，因而决定了银行部门在金融体系中的主导地位；但随着经济走向高级（发达）阶段，银行体系在某些金融功能方面的比较优势逐渐弱化，而与此同时，金融市场赖以有效运行的各种基础性制度条件（司法制度、会计制度、信息披露制度等）逐步完善，这些都为金融市场的功能发挥提供了充足的空间，并使得银行体系和金融市场的功能优势出现了部分转化，由此导致了银行部门在金融体系中融资比例的相对下降和金融市场融资比例的相对上升。显然，在上述过程中，金融体系结构的变迁是内生于经济发展的，而经济发展所带来的银行部门和金融市场在功能发挥方面的比较优势转变，则构成了长期金融体系结构变迁的内生性动力。

然而，上述金融体系结构演进的市场化趋势并不代表所有国家都会最终过渡到市场主导型的金融体系结构。当一个国家进入到经济发达阶段之后，一般会形成银行和金融市场两种融资渠道并存的金融体系结构，但最终决定银行融资和金融市场融资谁占主导地位的，却是每个国家所特有的“国家禀赋”。

由此可以得出两个基本结论：一是在金融体系结构的内生性演变过程中，通常会经历金融市场融资比重的相对上升和银行融资比重的相对下降，这是一个典型的融资结构多元化的进程。这方面的趋势具有普遍适用性，因而可视为金融体系结构演进的一般规律。二是在金融体系结构市场化演进的过程中，金融市场融资比重的相对上升是否意味着绝对比重的倒转（即金融市场的融资比重是否会最终超过银行融资的比重），则要视不同国家的具体情况而定，这方面并不存在排他性的一般规律。从经验基础来看，上述结论很容易从全球主要国家金融体系结构的历史演进中得到佐证。最近二十多年来，全球范围内主要国家的金融体系都经历了快速发展，但关于金融体系结构的内生性演进逻辑依然成立。

在一国金融体系的发展过程中，只有沿着实体经济需求的路径并能够更好地发挥金融体系功能的金融结构，才会实现金融与实体经济和谐统一、金融效率与金融稳定共同提升的局面，任何超越经济发展阶段或脱离“国家禀赋”特征的金融体系结构都将是不稳定和低效率的。

由此，任何一个国家的金融发展实践都必须坚持一般规律和本国“国家禀赋”的有效结合。一方面，随着一国经济发展程度的提高，金融体系结构将从单一的银行体制逐渐朝着多元化、多层次的银行体系和金融市场并存的方向发展，这是金融体系结构动态演进的一般规律 ；另一方面，对于每一个特定的国家而言，其金融体系结构中银行和金融市场的最优化配置比例究竟是选择“银行主导型”的金融体系还是“市场主导型”的金融体系，则主要受本国“国家禀赋”的约束和影响。简言之，每个国家在每个特定的发展阶段都有与自身经济发展和国家特质相适应的最优金融体系结构。这种内生的最优化结构随着本国经济和产业结构的变迁而动态演变，同时，又受到本国“国家禀赋”的深刻影响，从而最终形成了各不相同甚至迥异的金融体系结构演进轨迹。因此，评价一个国家的金融体系结构是否有效，关键在于这种结构是否能充分满足不同经济发展阶段的真实金融需求，并最大程度地降低金融运行的成本和提升金融体系的稳定性。

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