王佐罡：日本金融体系开放与日元国际化
自1983年《日美日元美元委员会报告书》发布以来，日元的国际化已经走过30年历程。一般认为，日元国际化在2004年以前，先后经历了消极阶段、中立阶段和积极阶段等三个时期。进入2004年以后，面对日元国际化进程的长期停滞，受日本国内金融监管体制改革等多方面因素影响，日本政府认为“必须对是否值得将促进日元的跨境使用作为一个政策目标来推动进行反思”。过去十几年中，各方对日元国际化进行的诊断不仅给日本当局提供了决策依据，其实也可以作为中国实施人民币国际化战略的重要参考。
一、日元国际化的现状
日本分别在1964年和1998年宣布实现经常项下和资本项下的可自由兑换。按照Peter Kenen（2008）提出的7个标准，日元目前已经属于国际化货币。但在计价结算、外汇储备资产、债券发行、跨境贷款、外汇交易等方面，日元始终大幅落后于美元和欧元，整体上也落后于英镑，其国际地位与日本经济规模很不相称。从这个角度而言，日元国际化并不成功。日元在特别提款权（SDR）中占比的变化也反映了日元国际地位的下降。根据IMF公布的数据，从1996年至今，日元在SDR中的占比一直处于下行趋势。在2010年调整后的最新SDR构成中，日元的占比（9.4%）已低于英镑（11.3%）。
从国际支付结算来看，根据SWIFT在2011年和2012年公布的数据，日元在国际支付结算（包括金融交易和非金融交易）业务量中的占比处于2%左右的水平，显著低于美元、欧元和英镑。
从外汇储备资产和汇率锚这两个数据看，根据BIS公布的数据，1999～2011年，日元在国际外汇储备资产中的占比基本保持在6%以下的水平。2011年底，日元在国际外汇储备中的占比为4%，与英镑相仿，但与欧元和美元的份额相比，存在较大差距。另外，欧元和美元均为主要的汇率锚货币，英镑在英联邦国家仍保持较大影响力。但日元即使在与日本有紧密经贸联系的东亚和东南亚地区，也没有成为汇率锚和外汇市场的主要干预货币。
从国际债券市场上看，1993～2011年，以日元计价的债券在全球国际债券发行额中的占比不断下降。2011年底，日元计价债券发行额占比为2.75%，大大低于美元、欧元和英镑。日元在全球跨境贷款中的占比自1995年后也不断下降，2011年为4.43%，与英镑（4.38%）相当，大幅低于欧元（34%）和美元（42%）。
从国际外汇交易市场看，根据BIS统计，2001～2010年，日元在全球外汇交易中的占比一直保持在20%左右的水平，大幅低于欧元（39%）和美元（85%），略高于英镑（13%）。日元外汇交易占比相对较高，与国际套息交易等投机性因素有关。
二、金融体系开放度与日元国际化
日元国际化之所以长期停滞，主要原因之一是日本金融体系具有自我封闭的内在属性，导致其与货币国际化相匹配的开放金融体系存在根本的冲突，在客观上不支持、甚至限制境外机构广泛深入地参与日本金融体系，从而抑制了日元国际化进程。为此，本文选择了债券市场、银行业对外开放、银行跨境负债业务等三个金融体系的横切面，对境外机构参与日本金融体系的情况加以分析，并与境外投资者参与美国、欧元区与英国金融体系的情况进行比较研究。
1、境外投资者参与日本债券市场情况
境外投资者发行的日元计价债券情况。目前，境外投资者可以在日本在岸债券市场发行以日元计价的债券（即武士债券），募集日元资金。根据日本公布的数据，从2000年至今，武士债券发行额的占比一直维持在2%以下的水平。相比较而言，境外投资者在美国、欧元区和英国债券市场上发行的本币计价债券的占比较高。以2011年为例，美国的占比为11%，欧元区的占比为5%，英国则高达73%。
境外投资者持有的日元计价债券资产情况。总体看，境外投资者在日本债券市场中持有的日元计价债券资产比例从2000年至今一直低于10%。境外投资者持有日本国债（JGB）的份额约为5%。与此同时，在美国、欧元区和英国债券市场中，境外投资者持有的以本币计价债券资产的份额一直保持在20%以上的水平。特别是在近两年，境外投资者持有的债券份额持续上升，三国均已达到30%以上的水平。就重要债券品种而言，美国国债（Treasury Bond）、英国国债（GILT）和欧元区居民发行的欧元债券（Euro Bond），境外投资者持有的比例也比较高。其中美国国债有接近35%由境外投资者持有。
2、外资银行资产占比情况
日本吸收的外商直接投资在全球外商直接投资中的占比非常低，从1999年至2011年，长期保持在1%左右的水平。由于整体外商直接投资水平较低，日本国内银行业开放水平也较低，最近十多年日本外资银行的资产占比始终在10%以下。从2008年以后，外资银行资产占比更是不断下滑，至2011年底仅为3.75%。美国和欧元区外资银行的资产占比基本保持在20%左右水平，英国外资银行资产的占比高达50%左右。导致日本银行业实际开放度不高的原因主要是日本特有的主银行制度及企业交叉持股等制度，这形成了无形的行业进入障碍。
3、银行业国际负债情况
银行是现代金融体系的重要金融媒介，其国际负债业务是境外机构参与在岸金融体系的重要渠道。分析银行国际负债业务的占比，也能反映出境外投资者参与在岸金融体系的情况。从BIS和日本央行公布的数据看，日本银行体系中国际负债业务的占比，从2000年至今一直保持在10%左右的水平。而美国、欧元区和英国银行的国际负债业务占比均高于15%，英国和美国的占比尤其高。以2011年为例，欧元区银行体系国际负债业务的占比为16%，美国为36%，英国则高达44%。这说明境外机构参与美国、欧元区和英国银行体系的深度远高于日本。
三、几点启示
开放的金融体系是货币国际化的前提条件。只有开放的金融体系，才能充分吸引境外投资者参与，才有可能吸引境外投资者持有该货币或者以该货币计价的资产，才有可能推动境外第三方使用该货币。以英镑为例，虽然英国经济规模（全球占比4%）大幅小于日本（全球占比10%），但凭借其市场化和高度开放的金融体系，英镑在国际支付结算和国际融资计价方面的使用均强于日元。
货币国际化是市场自我选择过程，需要开放金融体系的支撑。根据克鲁格曼等学者的观点，国内货币和国际货币的主要区别在于前者是由供给决定，而后者则是由需求决定，因此国际货币之间必然是竞争性的。从日元国际化经验看，日本政府曾将日元国际化作为主要政策目标予以推动，但实践证明效果并不理想。而由市场自我选择是否使用日元作为计价货币又面临日本金融体系内在封闭性的制约。如果日本金融体系的对外开放依然无法取得实质性改变，结合日本经济长期低迷且至今未见好转迹象等因素，日元国际使用的占比还将继续降低。
“十二五”规划纲要将“扩大人民币跨境使用”作为深化我国金融体制改革的重要内容之一。对中国来说，扩大人民币跨境使用要求继续扩大金融体系开放程度，同时深化金融改革。但当前，我国金融体系对外开放度与国际水平相比仍存在较大差距。截至2011年年末，境外机构在境内市场持有债券占比为0.3%，外资银行资产在我国银行体系中的占比为2%，我国银行体系国际负债的占比为1.65%。这三项数据不仅远落后于美国和欧洲，而且也大幅低于日本，这说明我国金融体系对外开放仍有许多工作要做。而在扩大金融体系开放的同时保持金融稳定，要求继续深化改革。这就要求我国在利率市场化、人民币汇率形成机制、人民币资本项目可兑换、金融机构建设等金融体制改革的重点和难点方面实现突破，从而深入推动金融体系的对外开放，增强我国金融业的国际竞争力、抗风险能力，确保金融体系的健康稳定，为人民币的跨境使用奠定更坚实的基础。
来源：《中国金融》印刷版2013年第4期
原文链接：王佐罡：日本金融体系开放与日元国际化