大金融思想沙龙总第211期 洪灏等多位专家联合解读“人民币进入周期低点”

6月29日，由中国人民大学国际货币研究所与财政金融学院货币金融系联合举办的“大金融思想沙龙”第211期在线上举行，思睿集团首席经济学家洪灏、北京航空航天大学经济管理学院教授谭小芬、中国社会科学院世界经济与政治研究所全球宏观经济研究室主任肖立晟、仲量联行大中华区首席经济学家兼研究部主管庞溟联合解读近期人民币汇率波动。会议由中国人民大学财政金融学院讲师王晨曦主持。

思睿集团首席经济学家洪灏首先做主题演讲。他指出，当前人民币“影子汇率”比2001年中国“入世”之前更弱；人民币名义汇率走势弱于其以“850周期线”衡量的长期趋势；人民币实际利率在短期受到的压力为最近二十年之最。尽管如此，人民币实际汇率已经运行到其7年中周期低点附近。实际汇率运行到周期的低点也并非意味着人民币重新走强，但继续大幅走贬的空间已经不大了。

人民币汇率的长期走势与中国出口、美国经常账户赤字的情况高度相关，而后面的两个变量领先于人民币汇率的走势。随着制造业回流美国、美国经常账户赤字减少，市场在预期出口的强势在未来数月将难以为继，并已反应在人民币汇率近期的走势里。

中美息差已经达到了近二十年以来最宽之一。疫情以来，中国的货币政策选择一直保持着“以我为主”的取向。因此，在美联储加息力度达到历史之最的同时，央行保持了宽松的宏观流动性。同时，结售汇和外汇占款数据显示汇率并无明显的央行干预的迹象。中国现阶段的货币政策是独立的，而汇率波动是由市场主导的。因此，近期人民币的走势应该与资本的跨境流动更相关。从根本上决定汇率走势的中国劳动生产率已经触底回升。同时，人民币非交割远期价格也同时触底回升，显示市场对于未来十二个月里人民币的走势预期已经开始修复。

随后，与会嘉宾围绕近期人民币汇率波动的驱动因素和未来趋势展开深入研讨。

北京航空航天大学经济管理学院教授谭小芬认为，在前期人民币汇率指数与美元汇率指数相关性比较高；这次美元指数变化，美元升值幅度较小，人民币汇率贬值的幅度超过了美元升值的幅度，和美元汇率波动幅度有差异。人民币汇率走势与美元走势出现分化，背后反映中国经济的下行压力。从中国和美国利差来看，中美利差预期可能会再扩大。贸易的支撑作用下降，资本流动方面略有下降，外资购买的股票和债券数量有所下降。从出口来看，中国对美国、欧洲的出口放缓，但是对其他国家的出口上升，特别是对东盟国家和俄罗斯的出口上升，所以出口在很大程度上还是比较有韧性的，但这次出口对汇率的支撑作用还是在减弱。央行对此次人民币汇率贬值没有太担心，基本上按照市场变化的方向去进行调整。此次人民币汇率波动最重要的支撑因素是私人部门对外的净资产状况。近年来私人部门外汇的资产负债状况在持续改善，私人部门的外币资产在增加，当前居民和企业部门的外汇贷款低于外汇存款。

2023年下半年人民币汇率是谨慎的乐观，中间存在一些不确定性因素，包括全球风险、俄乌冲突、发达经济体的经济金融风险，以及中美博弈的变化。下半年人民币汇率的走势，最主要取决于经济增长的情况。如果经济能够稳定增长，稳定预期，人民币汇率可能会略微偏强势；如果经济增长非常好，人民币可能会出现趋势性的反弹。但如果经济增长跟预期相比弱很多，可能人民币汇率会有一定压力。

中国社会科学院世界经济与政治研究所全球宏观经济研究室主任肖立晟指出，能够影响人民币汇率的因素，一般也会影响资本流动。从这个角度来看，中美双方的PMI能够对汇率产生趋势性的影响。从今年年初开始，美国的PMI在下行，中国PMI也在下行，此消彼涨之下，中国PMI下行对汇率影响更大。

站在现在的时点去预测，在7.3或者7.4左右已经是已经接近底部区域了。但是如果经济缺乏刺激的力量，缺乏向上的动力，可能会在7.3或者7.4附近持续振荡，等到美国经济出现大的滑坡或者中国经济有重新向上的动力出现，人民币汇率才会形成新的上升周期。

不管从时间来看，还是从双方经济增长周期来看，我们认为当下人民币汇率已经呈现出底部的特征。虽然它已经具备了一些的先决条件，但是最后能不能扭转市场预期还需要一些其他与增长相关的变量反映出来。这个变量还需要一定的时间酝酿，按照当前政府和居民的预期来看，距离这种反弹的出现也不远。在未来，如果在美元指数下行通道中，人民币汇率能够得到政策的支撑，应该会有一定幅度的反弹。

仲量联行大中华区首席经济学家兼研究部主管庞溟强调，各方面要适应人民币汇率双向波动，弹性幅度加大的新常态。在政策层面，也要加强政策引导和预期，坚持市场对汇率的决定性作用。增强人民币汇率的弹性，关键是要推进多层次汇率市场和外贸市场体系建设，提高和拓展外汇市场的深度和广度。建立和健全人民币汇率纠偏的力量和机制，发挥汇率调整宏观经济和汇率收支的稳定器的作用，避免超调对宏观经济的冲击，必要时使用市场宏观审慎政策工具对顺周期、单边行为进行纠偏。

在企业层面，应该积极适应人民币双向波动的弹性和幅度加大的常态。树立风险中性的理念，加强风险防范意识和能力，关键是在日常经营活动，财务决策过程中应该做好汇率风险评估和风险控制，基于保值而不是增值的汇率风险管理原则，合理审慎地进行交易，适度地套保，汇率敞口和汇率错配，合理安排资产负债的币种结构。另外，还要主动利用衍生工具等，金融机构提供的汇率的避险，避免偏离风险中性的炒汇行为，稳健经营和保持正常生产的经营。外汇企业可以采取期权、远期锁汇等衍生产品去管理汇率风险，也可以考虑一定程度上通过人民币作为循环方式，来规避汇率风险。

大金融思想沙龙是中国人民大学国际货币研究所和财政金融学院货币金融系联合发起设立的高层次学术沙龙，沙龙立足中国实践、紧跟国际前沿，为推动新时期“大金融”学科建设，深入开展“大金融”理论、政策与战略研究搭建高水平、专业化、开放式的学术交流平台。黄达教授是新中国“大金融”思想体系的首倡者和设计者。世纪之交，他针对经济金融全球化对中国金融学科建设提出的新挑战与新要求，重构基于中国实际的金融学科框架，首倡并系统设计“大金融”学科体系；几代学人在此基础上不断传承发扬，主张金融与实体经济相结合、宏观金融与微观金融相结合，具有鲜明“人大学派”特色的重大理论创新体系日渐形成。

撰稿人：林柏帆