李文龙：人民币国际化的市场与机制安排

以下为李文龙博士的演讲摘要： 一、引言 中国经济及贸易规模庞大且不断增长，为人民币国际化提供了坚实的基础条件，“一带一路”倡议的实施也为人民币国际化提供了新的推动力。然而在市场层面，人民币国际化的现状却不及中国经济及贸易在全球的影响力。在机制层面，人民币在货币政策及立法方面有改进空间助力人民币国际化。本文围绕着市场与机制两个层面，提出了进一步推进人民币国际化过程的政策思考。 二、中国经济有力支撑人民币国际化发展 人民币国际化有着坚实的经济基础。中国已经是全球经济大国，且有着相对稳定的经济增长前景。在这个基础上，通过加强市场与机制安排可以促进人民币国际化的进一步发展。从市场的角度来看，2015年上半年以前，人民币国际化处于一个上升的过程中，跨境贸易结算、跨境投资以及离在岸市场的规模均有所扩大。不过随着人民币在2015年出现贬值，人民币国际化进程曾出现放缓（见图一）。从机制角度来看， 2008年末以来签署大量的本币互换协议，2016年人民币加入国际货币基金组织（IMF）特别提款权（SDR）以及实施“沪港通”、“深港通”及“债券通”等是加强人民币国际化的重要安排。 三、人民币市场化程度与中国经贸地位不匹配 从全球视角看，我们可以用中国经济总量、对外贸易与人民币国际支付比例进行对比。图二与图三的横坐标是各国GDP以及贸易在全球的份额，纵坐标为各国货币在国际支付的份额。可以看到，相比于中国经济体量与贸易量在全球较大的份额 （15%与12%），人民币占到国际支付的比重仅在1%左右，低于美国等主要发达经济体。 从国际储备的角度来看，也可以得到相似的结论。尽管中国的GDP及对外贸易份额分别占到了全球的15%、12%，但中国所占国际储备的份额只有0.9%（见图四、图五）。如果对比各国货币在金融OTC市场上外汇交易占比的话，人民币交易量也只占到1%左右（见图六），这也与中国GDP及对外贸易在全球份额是不相称的。 结合目前人民币市场化的现状，未来有两件事需要择机考虑：一是离岸在岸市场的整合或者统一。目前人民币在这两个市场的汇率、利率与定价机制均有所不同，这在所有SDR篮子货币中是很特别的。二是中国应增强在大宗商品交易方面的人民币定价权。中国是目前世界上最大的大宗商品消费国和进口国，但中国在这方面并没有相应的人民币定价权，这不仅使得中国面临较大的汇率波动风险，也不利于未来的人民币国际化。 四、机制层面通胀目标制及立法调整有助于稳定人民币信心 在机制层面，“一带一路”倡议为推动人民币国际化提供了一种新的制度安排，因为它强化了中国与其他国家的各种经贸与投资往来，而这个过程会促进人民币在国际范围内的使用。在货币政策与立法层面，国内也可以考虑相关的制度安排来促进人民币国际化。 在货币政策上，通胀目标制或对通胀的强化控制有助于稳定人民币的信心。一是稳定通胀水平能够保持居民及市场对房地产以及金融资产价值稳定的预期，减少投机性行为。二是人民币成为SDR篮子货币后，标志着人民币已经被正式承认为主要的国际储备货币，各国将不断增持人民币储备资产。在此情况下，中国可在国际上展示作为负责任大国的形象，向外表明对控制通胀的明确承诺与能力，以稳定全球对持有人民币资产的信心。 从全球视角来看，发达经济体，包括G20国家，多数实行了相对正式的通胀目标制，这是一种流行的货币政策框架，有助于增加政策的透明度与可预见性，稳定市场信心。从国内来看，通胀目标制也并非全新事物，从2005年开始，每年政府工作报告都会设定一个参考性的通胀水平。从制度安排角度而言，如果将这种参考目标升级为约束性较强的通胀目标安排，应当没有太大困难。有人提出通胀目标制的实现需要央行独立，但从目前的实践来看，央行与国务院对于控制物价方面的目标是一致的，对于通胀的控制不会导致政府框架巨大的调整。 在法律层面，关于人民币支付范围的法律表述也应当适当修改以支持人民币国际化。目前关于人民币支付的立法表述是来自2003年的《中华人民共和国中国人民银行法（修正）》，其第十六条规定“中华人民共和国的法定货币是人民币。以人民币支付中华人民共和国境内的一切公共的和私人的债务”。这里可以看到，人民币的支付范围还是限制于中华人民共和国境内。相较而言，按照《美国联储法》第十六章规定：“联储票据（美元）为美国负债，所有的国家级银行、成员银行及储备银行必须接受。”根据美元纸币上说明，“美元是对所有公共及私人债务的法定货币”（This note is legal tender for all debts，public and private）。可见，美元相关条款并未限制美元支付地域。有鉴于此，考虑到人民币已成为国际储备货币及全球的主要支付货币，可考虑在立法层面取消人民币支付“中华人民共和国境内”债务的限制，推动人民币国际化进一步向前发展。 图七总结了人民币国际化需要的市场与机制基础，其中红线部分表示上文讨论的未来可加强的具体措施。总的来看，推进人民币国际化的以上安排也需要考虑到中国整体的宏观经济环境及现实情况，需要考虑各方面的政策配合。从当前的环境看，实施这些安排的可行性已经在逐步提高。