王忠民：用数字化逻辑解决数字化金融科技监管问题

11月14日，由中国人民大学财政金融学院、中国财政金融政策研究中心、中信证券股份有限公司联合主办，中国人民大学国际货币研究所（IMI）、中国人民大学金融科技研究所、中信证券研究部承办的“金融科技创新论坛暨货币金融圆桌会议 专题研讨会”在中国人民大学顺利举行。IMI顾问委员、全国社保基金理事会原副理事长王忠民发表主题演讲。具体回答了信贷场景当中的正负场景的问题。最后引申到用数字化的逻辑才能解决数字化金融科技创新的监管问题，只有和金融科技创新同步、同时、同维度监管，这时候的监管才是有效的，才是不伤害创新，支持创新的最好的工具。

（全国社保基金理事会原副理事长王忠民）

以下为演讲全文：

从金融监管的视角，最近有两件社会案例比较鲜明。

1.中国的金融科技公司普遍估值过高，因为中国的市场制度和体制政策有利于金融科技公司上市

2015年，社保基金和中信证券签订了入股协议，但直到现在社保基金并没有成为中信证券的第二大股东，这是一个风险案例。但是今天的风险案例比中信证券的风险大多了，第一个风险案例是蚂蚁在估值的情况下暂缓了上市。原来做小微服务的蚂蚁金服，改名为蚂蚁科技，又改名蚂蚁集团。一个金融科技企业不断的抛弃金融，越来越靠近的是科技，最后在IPO的时候发现账本里面都是金融的逻辑和金融的收益和金融的场景，而它的估值都在于此。

我们今天全部都在问，为什么蚂蚁估值没有成功。一个2万1000亿人民币的公司，从余额宝开始只做了7、8年的时间，初次估值只给到1万5000亿的估值。还有几家大型银行比他的市值还好一些。但蚂蚁集团突然达到了了2万1000亿估值，所有不依靠金融科技的传统金融机构都会思考，蚂蚁集团的市值是不是涨得太快太多了？这是因为当我们看全球企业的估值的时候，全球对于所有金融科技企业的估值，平均大概只有30多倍市盈率，突然我们的蚂蚁集团估值高达90多倍。如果思考其中的逻辑，可以发现是我们的二级市场把自己的金融科技公司估值过高的，因为其他只做科技，没做金融的公司，估值也有所提高，还有提高100多倍的，这个问题我们该怎么解释？

今天任何一个公司如果增加了科技的概念，比如说金融科技的概念，或者有了创新的概念，就可以在一级市场当中得到好多政策的支持，当然在二级的通道当中也有政策，公司就可以通过绿色通道快速上市，这时候的估值水平就比全国的一般性公司的估值水平高出一倍，甚至高出两倍，这是一个市场制度、体制特殊的IPO的场景里提供给公司的估值，不仅是针对蚂蚁一家公司的高估值，而是给所有IPO的人。所以这时候所有公司会抢着上市，在这个阶段，在这个高估值条件下上市。以前在原来这个估值下，在原来的赛道当中，公司会在境外上市，但现在公司宁愿选择在A股市场上市，因为中国的估值水平更高。

当然公司可以估值高，实际上是对公司原来的投资者和股东，初始的创业者，并且把公司的估值拔到最高，所以就出现了富豪现象。如果公司估值水平越高，从这次营销的比例当中，一定拿到高额的服务费，这个财富效应是总体估值产生的。如果可以达到最高估值，即使二级市场价值塌陷一点，但原有股东的利益最大化，没有把二级市场的股东放到最大化，二级市场原来老想不进去，投资者不知道2万1000亿该不该投资了。

所有在二级市场这个IPO当中，认购的机构投资者、个人投资者，都挂在高高的价值，那么如果价值跌50%是什么概念？估计大家开始心里都会慌了。所以我们今天看到这样一个逻辑，面对这种案件的时候，以金融科技之名做金融科技之事也好，或者用IPO当中，在特殊的中国的A股市场当中，无论在哪上市，我们今天突然感觉到中国的政策极力通过补贴，拉高GDP，一切都支持这个特殊的环境。我作为社保基金理事长，我很希望企业这时候高估值上市，那么原来投资的就可以高高的卖出，就可以多挣点钱。金融科技自己成长过程中，怎么一下子让资产估值上升到如此之高，这个高度能不能持续，还会透支多长时间，透支了自己科技金融，在科技赛道当中还有多少成长性，我们并不知道。

2.金融科技公司如果估值过高，突然的冲击会带来巨大的波动，需要我们对此有具体的监管制度性规定保证公司上市后的成功经营

注册制在IPO当中大放异彩，证监会主席已经宣布，在中国全面推行注册制的条件已经基本具备，我们今天的注册制基于信息披露，特别是做创新性和金融科技的公司，都要基于严格的信息披露制度，在上市之后，它的价格的成长、产业发展，再创新的逻辑和再成长的逻辑当中，与IPO注册制的制度在上市之后的制度具有多强的关系，他再融资的时候在什么估值水平当中，在产品、数字化的逻辑和金融科技逻辑当中有新的客户群的增长和新的业务增长要怎么估值。如果在这当中发现一次性的波动，所有金融科技公司如果估值很高，一次波动的波幅，就足以让市场当中产生更新迭代的市场逻辑。而我们对后续这个东西有什么制度性的规定和逻辑？关键是IPO之前基于信息披露全部数据都为真，现在公司上市了，我们打开每一条给出的商业场景和商业金融科技的逻辑都值得讨论了，我们该怎么干下去？这个时候讨论，是否符合监管，是否符合我们的金融制度，在市场热到这种程度讨论并不是为了热度，因为事后讨论这个问题更可怕。现如今的问题在于，如果这个公司上市之后，基于信息披露当中有没有信息造价，我们在二级市场当中基于信息披露各种处罚，处罚的案例，一系列的制度，如果没有被提供的话，我们现在信息披露的高估值就一定会出问题。如果市场上都是问题，做空机构会是挣钱的最好的方法，找准问题把企业做空。如果二级市场当中有防止做空的制度逻辑，实际上是保证其他人不敢随便基于信息披露当中犯错误制度的生态体系当中必备的部分钻漏洞。如果我们没有这种制度，市场当中就有人给出虚假数据，我们二级市场就不够健康，这个时候才是问题。

什么退市制度？我们发现在新三板的时候，把一个公司强制退市以后，老板从中受益，因为退市以后不用开董事会，不用在二级市场公告、道歉。无人监管使董事长成了一级市场当中自由的企业老板了。原来在二级市场融资会受到惩罚，现在公司被勒令退市了。真正的二级市场基于信息披露，公司退市要把整个在上市阶段给公众投资人欠下的，给人带来损失的那部分要回补回去，否则无法退出。现在不回补，还轻松的逃避的上市公司监管的那些企业，如果我们在IPO阶段，给予支持，给予补贴，给予政策，突然达到高估值，而后续所有的这些监管部分还是制度空白和制度缺陷，我们相信今天这样一个金融科技端口的估值，一定会引得无数人赶快上市。

A股市场最大的问题是基于信息披露前面的规则，全流程的规则，和纠错、纠偏、惩罚、解决负面行为的规则体系不健全的时候，一定给未来的证券市场留下一地鸡毛。不敢相信2万1000亿市值，突然说你的商业模式不成立，突然让你做模式改变，突然你又垄断了，其他的投资人如果把这些问题解决了，韭菜都割下去，因为他它的波幅更大。

3.信贷双方面临着正负影响，金融科技公司影响了企业借贷和民间借贷方式与渠道

我们今天更多研究货币问题，看看最近的货币现象，这两天主要是信用债，就是暴雷的问题，现在我们看金融科技公司做的信贷的产品，金融科技公司做的规模那么大，最后不良率才1%左右，如果做那么大的规模，做那么多的信贷，不光是蚂蚁，京东金融、腾讯，其他的机构当中，不良率都很低，不是因为他涉及的金融信贷、金融支付的客户有多少，而是提供了服务的维度越多，最终得到的不良率越低，收益人群得到福利的群体越大，损害的群体越少。如果不良的这一部分还可以得到有效的化解，那这个商业模式就是社会正能量主要的商业模式。

在这个问题突然爆发之前，我们爆发了另一件事情，民间信贷率降到LPR的4倍，利率在15.4以内受到法律保护的，15.4以外的部分是自由博弈。今天所有暴雷的产品都是在15.4以内吗？如果是15.4以内，当需要法律保护的时候，该怎么保护信贷的双方？是给机构刚兑，输血，还是把它的不良资产剥离出来？用什么方法？这个解释刚出来的时候，出现了一个案例，一个信贷客户起诉了一家持牌机构的银行，民间信贷都不允许那么高利率，而银行给客户那么高的利率，所以客户拒绝还款因为这是高利贷。所有商业银行让客户免费使用信用服务，结果客户一违约银行一定以高额的价格把钱收回来，从负信用行为当中高息，把正信用端口服务的东西收回来，如果是客户违约的话银行应该罚息，过去的行为应该按现在的规定操作。这一案件出来以后，我相信市场当中今天的问题就来了。如果我原来迫不得已以高利率借款，客户现在最好的应对是什么？不还钱，你不能罚我，罚息最高也就是15.4，我等于自动延续了原来的借款，这样的话商业前端信贷的逻辑就完全被打破了，这一案件把我们的价格体系完全的打乱了。今天我的意思是，持牌机构跟高利贷是不一样的，但是持牌机构的利率要求更严格一些，价格水平就达到了这样的程度。

最近出现了一个情况，蚂蚁金服打败了P2P，真正民间需要信贷的自然人和小微企业到哪借贷？都去金融科技的公司，所以他们的业务大量上升。另外打败的就是民间借贷，金融科技公司比他的利率低，原来的所谓的金融可以在信贷业务当中突然增长起来。我在想是另一件事情，如果我们这次把金融科技端口的信用信贷货币端口的东西，也用一种方式突然之间减少了社会的总体规模。今年年底中小企业的就业率的问题，中小企业资金可获得性的问题，不是价格高低的问题，而是全部破产倒闭了。如果失业率大增，今年大学生的就业率都是很大的问题，签协议的都是走后门的，今年如果年底前出现的信贷端口，短期信贷、小额信贷端口，金融科技还可以覆盖，突然在这个时间内不能够畅通自己的业务的时候，全市场当中在信贷端口的这个窗口一下收紧，资金的可获得性达到快速收缩的时候，市场当中的宏观经济，在底层的宏观经济的问题全部展现。当我们出现这种问题的时候才发现，金融工具在金融科技场景当中的所谓的资本估值问题，所谓的场景当中服务规模，收费的标准，价格的确定问题，不仅仅是这个公司的问题，而是我们金融市场当中，分层、分类的市场当中，能不能走出一个按照市场化的逻辑，在这样一个特殊的分层分类的市场当中，供给和需求之间，能够利益共享，利益共同分配的当中，把供求之间通过金融产品，金融价格的确定，金融市场的交换，金融市场充分的交易性、流动性，把它构建起来，而不是简单的用一个某个逻辑把它切割、终止、分割。如果我们做得太简单，看起来短期有效，但是把问题都逼到金融的问题当中，这些问题会表现得更加严重。

如果大量的小企业既不能得到股权端的融资，今天因为我们私募股权市场当中，市场化资金缺钱，真正的政府引导资金不缺钱，他们投资的要求，我们对中小的货币端口也缩小，未来的中小企业有多大的成功？未来这些成长公司当中，有多少可以成长为独角兽，有多少可以长大？如果大型企业倒闭GDP下滑的话，年底财政税收紧张，我们用最短期的，最有效的办法是什么？因为一年都不挣钱了，这时候突然没有其他来钱的渠道，那就只有罚款。这个逻辑延展到税收，延展到其他环节，那才是很可怕的事情。

4.用数字化的逻辑才能解决数字化金融科技创新的监管

我们还有一些个例，各位都谈到了监管沙盒，我们发现所有的金融科技，全部都是在新公司当中提出的工具，提出的场景，那时候他们都不是持牌机构，如果所有的持牌机构要在沙盒里提出新东西一定不行，只是抄别人的，真正的新创造是进不来的。今天突然发现出了这么多的暴雷，出了这么多信贷当中的恶意违贷，如何知道？我们的监管没有云平台系统对这些数据完全的把握，没有智能搜索引擎，把这些违规行为在萌芽状态就找出来。蚂蚁集团说，它的信贷是基于大数据，它的客户画像比人民银行的客户画像还要准。现在我们突然发现，基于创新的云端化应用数据的积累和数据的平台，云的智能系统，才是我们今天进行智能监管时代金融科技当中必不可少的平台，这个平台如果靠我们监管机构去组建、开发，去推广是不可能有的。我们相信做区块链，大数据，云计算的这些人，市场当中的收入水平都是高的，体制内的机构无法负担。人才要自由流动，社会要发展，把人才输入到社会，这也是为了社会发展。我们人才都流出去了，在社保拿5、60万，社会拿1000多万，听起来都吓人。如果这种人才我们都是在培养，人才都出去了，你建的系统什么价值都没有。给腾讯、阿里这些人才，使用他们的智能搜索，把红线、风险都交给政府。这才是数字化时代的云平台当中的边际成本，多给几个人边际成本为零，社会拿到真正有效的监管的云的数据库，云的智能搜索，云的任何问题的发现，这时候你根本不需要雇佣其他人，企业只需要和政府联线。如果用这样监管的逻辑，生成我们智能监管的系统和平台，我们跟市场的平台是同进步，同成长，同发展，这时候市场当中合规的要求就从我们监管机构合法监管过程中，相互耦合的点就完全成长起来了。如果我们还用过去的规则，不用现在的系统去监管，我们相信永远还是政府出台新政策，有可能伤害了创新，伤害了发展，那才是社会重大的纠纷。

我说了一个股权端的估值和场景，也回答了信贷场景当中的正负场景的问题。最后引申到用数字化的逻辑才能解决数字化金融科技创新的监管，跟它同步、同时、同维度到同种程度，他用0.1毫秒做成，我就能0.1毫秒监管你，这时候的监管才是有效的，才是不伤害创新，支持创新的最好的工具。谢谢！（本文系作者独家授权，禁止任何形式转载）