AAAT
香港交易所:离岸人民币流动性供应机制的现状、影响及改善方向
时间:2017年01月10日 作者:IMI
导读:

图1:跨境套利机制下的离岸人民币资金池扩张— 在贸易项下根据两地汇差选择更有利的结汇地点
短期流动性方面,离岸市场的人民币资金供应管道分为官方及市场融资两个层面。官方提供的短期流动性,包括香港金融管理局(金管局)向市场提供的一日及一周期限流动资金安排(两者均为翌日交收),以及隔夜流动资金安排(即日交收);2014 年为响应沪港通的开通,香港 金融管理局又推出每日上限 100 亿元的拆借资金,以满足沪港通开放后离岸市场对人民币的即时需求。 另外,还同时推出香港离岸人民币市场的一级流动性提供行(CNH Primary Liquidity Providers,简称 PLPs)服务,由金管局为7间 PLPs 提供各 20 亿元人民币回购服务(repo facility),以支持扩展离岸人民币市场的庄家活动及其他业务。 表1:官方提供的短期流动性供给机制(截至2016年10月)
图3:2015年下半年以来人民币日均结算金额 部分时间超过港币

图4:点心债及跨境贷款是离岸人民币主要配置方向
数据源:彭博 在目前离岸人民币市场整体规模收缩的情况下,资产配置失衡带来的扩散效应可能有所放大,尤其是临近季末假期(中秋、国庆等时点),内地银行间市场因节日休市,季节性因素导致资金回流在岸,这也是 2016 年 9 月底至 10 月初国庆前,离岸人民币市场拆息出现大幅波动的主要背景。 三、离岸人民币短端利率波动对市场的影响 对离岸债券市场稳定扩张带来压力 香港一直是全球最大的离岸人民币债券市场,也是海外机构投资人民币债券的主要场所,但是自2015年811汇改后,离岸市场资金池收缩,融资成本逐步抬升,银行人民币一年期存款利率平均上升至 4%以上,三年期点心债融资成本显著上涨近200基点。 相比之下,内地货币政策则稳中有松,流动性充裕,在岸、离岸债券利差逐渐拉阔,导致大部分点心债发行主体回到在岸,离岸债券市场发行规模大幅收缩。以点心债市场上一向活跃的的房地产企业为例,2015年陆续有近 6成境外房地产企业回流至在岸市场发债融资,导致离岸房地产板块债券发行量由 2014年 的248亿美元下降至96亿美元。 加大了境外机构持有人民币资产的风险对冲难度 人民币正式加入 SDR 以后,对人民币资产的需求持续上升,各国央行和全球投资者将考虑增配人民币资产。SDR 规模仅占国际储备 2.4%,人民币入篮本身仅具备小幅增量资金效应,但加入SDR将提升人民币作为国际储备和投资货币的国际认可度。我们预计如果国际机构或个人持有人民币金融资产的占比达到日元占全球外汇储备资产占比水平,将有超过 2 万亿人民币配置相关金融资产。 持续增加的投资需求对风险管理需求日益迫切,如果离岸人民币短期波动性相对较大,会导致 离岸机构在开发人民币浮息贷款、人民币资产定价、风险管理产品方面上缺乏合适的利率基准,加大国际投资者对冲利率风险的难度。因此需要市场开发更多利率避险工具,引导市场主体调 整外汇交易策略,进而促进境外资金对离岸市场的参与。
图5:境外机构和个人持有境内人民币资产出现反弹
数据源:万得 两地利差拉大可能诱发投机性的短期跨境资本流动 伴随内地多次降息降准、内地人民币资产收益持续下跌,使得境内资本需要寻找相对有价值的资金投向。目前利差套利型资本流动并不明显,如果离岸与在岸人民币利差持续时间较长,有可能引起资本的非正规渠道流出,对在岸市场的货币流动性带来压力。
图6:人民币持续对外净支付,可能加剧资本外流压力
数据源:万得 四、可能的改善方向 随着离岸市场日均交易金额快速增长,RQFII、沪港通、深港通等投资活动不断活跃,无论是应对金融产品交易还是长期性融资需求,离岸市场都需要获得充足的人民币流动性作为支持。充足的人民币离岸市场流动性对提升市场的深度,满足跨境贸易、投资、外汇交易等经济活动需求至关重要。 值得注意的是,尽管目前国际投资者可更为直接地参与在岸市场交易,市场交易重心有转向境 内的迹象,但以美元等国际货币的发展经验来看,货币国际化需要同步发展离岸市场,将对促进货币的境外循环和广泛国际使用具有重要作用。 为进一步改善离岸人民币流动性,可以考虑以下的改善方向。 稳步推动人民币国际化,逐步放开双向跨境资本流动渠道 如前述,人民币汇率是影响离岸人民币整体资金池和长期流动性扩张的主要因素。为支持人民 币汇率改革,前期在岸以稳定汇率为主。然而,在市场逐渐适应新的人民币汇率机制和政策效果逐步显现后,适度促进内地人民币资金向离岸市场流动,进一步放开跨境双向渠道,增加境外人民币资金池规模,将有利于离岸市场的发展。 从境外循环渠道来看,目前全球经济不振,中国进出口乏力,利用经常项目和贸易结算推动人 民币全球使用已经遭遇瓶颈。如果更多利用资本项目直接投资等管道向外输送人民币,特别是通过人民币对外直接投资 ODI,内地企业走出去,“一带一路”等区域合作战略,可望提升人民 币的国际接受度,解决离岸人民币市场规模停滞不前的问题。 充分利用现有政策,打通两地债券回购市场 2015 年内地央行推出了债券回购交易的新政,该政策允许境外机构在境内银行间市场进行回 购交易,且资金可以用于境外。此举在一定程度上联通了境内外资金市场,缓解离岸市场流动性不足的问题。 如若进一步提升交易便利及效率,可考虑建设连通境内外债券市场的“债券通”跨境平台。上文提到的债券回购新政,允许境外机构进行债券回购获得流动性,是以境内持有债券为限,境外人民币债并不能进入境内回购市场进行质押融资;通过 RQFII 或者三类机构购买的内地人民币债券,也不能在境外进行回购;目前境外人民币债平均余额约 5,000 亿元人民币,规模接近外资持有的境内债券规模。建设跨境债券通平台,可使境外机构利用持有的离岸债券,到境内进行回购交易并获得融资。这不仅可提升境外的人民币流动性,也可改善离岸人民币资产的交易便利性和保持离岸人民币市场稳定性。 为发展利率互换、掉期等衍生品提供市场基准,进一步强化离岸人民币市场的定价效率及风险管理能力 为推进利率市场化改革,内地央行更加强调利率市场化形成机制,逐步减低利率曲线各期限之间差距过大的情况,继而加强两地市场关联性,强化离岸人民币拆息(CNH Hibor fixing)的定价效率。 CNH Hibor fixing稳定性和效率的提高,也会有利于离岸市场开发出更多的债券回购、利率互换产品,从而进一步深化离岸人民币市场的风险对冲功能,为人民币境外交易创造更有深度的市场环境。
图7:2015年下半年开始离岸人民币拆息CNH Hibor 与在岸银行间拆借利率(Shibor)走势分化
数据源: 彭博 拓宽离岸市场的产品规模和类别,进一步扩大离岸人民币资金池 随着沪港通、深港通总额度取消,合格境外机构投资者(QFII)、RQFII 投资规模继续扩大,将不断拓宽离岸人民币投资渠道,推动更多人民币资金在海外市场流转。 除此之外,随着人民币国际化程度和资本项目开放逐步加深,互联互通模式将进一步拓宽到更大范围市场,包括债券、商品等,吸纳更多海外客户群通过香港平台进入内地市场,为离岸人民币资金提供更多类别的投资工具,吸引更多资金在离岸沉淀(完)。分享到:
扩展阅读
专家工作室EXPERTS
热门视点VIEWS
文章标签TAGS