钟正生等：美元指数目前已接近预估高点

海外政策追踪

一、美元站上短期高点

1、美元短期上涨见顶 美元近期表现非常抢眼，自10月以来呈现单边上涨走势，上周四（10月13日）美元指数最高涨至98.1，为3月以来的最高位，随后窄幅震荡。美元指数全周上涨1.7%（图表2）。美元本轮的上涨受两方面因素影响，一是美联储鹰派态度的支撑。上周三公布的美联储9月会议纪要与此前会议声明态度基本一致，即联储内部分歧增大，鹰派声音变多。国庆期间已有多位官员表示支持年内加息，近期美联储三号人物杜德利和费城联储主席哈克也发表了鹰派的言论。另一方面，英镑的暴跌也推动美元被动上涨。英镑10月以来已经下跌了6%。按照英国央行的统计，以贸易加权的“英镑指数”已经下跌至168年来最低水平。 我们自5月以来一直看多美元，美元的数次下跌也没有跌出上升通道，但美元指数目前已经接近我们预估的高点。由于短期内英镑利空已经基本出尽，英镑难再下跌；美联储加息预期对美元的推动动能也基本到达极限，尤其是耶伦在上周五也释放出偏鸽派的“高压经济”言论。 2、“高压经济”是货币宽松吗？ 上周五，纽约联储主席杜德利再次表示年内预计美联储年内加息一次，波士顿联储主席罗森格伦（Rosengren）更直接地表示“市场定价反应出的12月加息概率似乎是正确的”。但最有话语权的美联储主席耶伦发表的讲话似乎更偏鸽派一些。 在第60届经济论坛上，耶伦发表了讲话，她表示，假如总需求对总供给会产生影响，就意味着可以通过提振总需求来刺激总供给。那么，一个总需求强劲、劳动力市场紧绷的“高压经济”（high-pressure economy）就是更为理想的。如果该理论成立，那么政策方面就有新的方向，比如货币政策，“在危机爆发初期，更迅速、更有力地做出反应；而在经济复苏期间，可能需要保持更长时期的支持性货币政策”。 虽然耶伦完全避开讨论今年是否加息的问题，也没有对近期经济情况进行评价，但关于“高压经济”的表述意味着，耶伦很可能希望短期内将利率维持在较低水平。这也暗示了，美联储在接下来数月甚至数年中都会采取非常渐进的加息策略。 耶伦的讲话虽然偏鸽派，但并未改变其9月会议以来的立场，即对经济复苏有信心，加息的理由有所增强。12月加息依然是最可能的情形。美元指数在她的讲话之后短暂下跌，随后又再度上涨。目前联邦基金利率期货显示12月加息的概率高达70%。我们依然维持本轮美元100为顶的判断，不过美元指数从当前水平上升到100的顶部，还需美联储加息前再吹风一把。

二、英镑或面临修复

1、英国政府内部存争议 国庆期间英国首相May的硬脱欧言论不仅导致了英镑的大跌，也引起了英国政府内部的争议。负责退欧的部长Starmer、工党前党首Miliband以及自由民主党前党首都要求国会进行投票，反对May的硬脱欧计划。现任财政大臣Hammond更是表示，“选择退欧的选民并没有选择变得更穷和更没有安全感”。英国的不少金融界人士以及媒体也都对May的演讲持批评态度。英国退欧谈判本就漫长复杂，现在谈判尚未开始，英国内部就已经出现这么大的分歧，足见英国退欧注定是不平静的过程，谈判期间官员的任何态度变化都可能会影响资本市场。 2、英镑短期可能已经见底 上周英镑继续下跌，全周跌幅为2%（图表3）。根据英国央行公布的英镑加权指数，英镑的实际汇率已经下跌至168年来最低位（图表4）。英镑短期内的快速下跌主要受到“硬脱欧”言论的影响，美元的强势也压制了英镑。但当前阶段，市场已经充分反映了退欧谈判提前的预期，暂时没有更多的利空因素，“闪崩”的英镑也可能面临着短期的修复。

三、欧洲银行业风险再起

1、欧元大幅下跌 上周欧元兑美元下跌2.1%，为年内最大单周跌幅（图表5）。欧元的下跌不仅因为美元强势上行，欧洲央行为货币宽松的“背书”也令欧元承压。在近期公布的欧央行9月会议纪要显示，保持货币支持至关重要，央行有能力且愿意动用所有工具。这也证明了此前市场过度解读了欧央行可能减少购债规模的消息，不必担忧欧央行会在短期内收紧货币政策。本周欧央行将召开货币政策会议，大部分经济学家预测本次欧央行依然会按兵不动。但超过90%的受访人士认为欧央行在年内会有所行动，最有可能的就是延长购债计划时间。 2、RBS或面临天价罚款 在德银巨额罚款事件尚未落定之时，另一家大型欧洲银行也即将遭遇处罚危机。据路透报道，苏格兰皇家银行（RBS）可能面临着270亿美元的天价罚款，罚款的理由与德银类似，即在金融危机时期的“不当行为”以及“不当销售MBS”。因为这个数字已经超过了RBS当前的总市值（203亿英镑，约为250亿美元），RBS几乎不可能承担得起，尤其是其二季度财报显示，RBS上半年净亏损已经高达20.5亿英镑。目前RBS的一级资本比率还较高（14.5%），但有分析指出，每增加10亿美元的罚款，该行的资本率就会下降0.34%。 欧洲银行业风险是我们提示的后期“海外四大风险”之一，本有可能引爆该风险的德银，很可能会在德美两国政府的协调之下达成处罚较轻的和解协议，德国政府态度的软化也令其破产风险大大降低。但RBS是英国第二大银行、全欧洲第三大银行，重要性不言自明，且其可能面临的处罚更加严重。不管最后RBS是否会接到如此高额的罚款，处罚在所难免。按照现在这样的趋势，后期可能还会有其他欧洲大行遭到处罚，欧洲银行业的风险或将在中长期内继续伴随我们。

大类资产走势

一、油价金价企稳

1、油价略微上涨 上周油价略微上涨，WTI原油期货全周收涨1.9%，报50.75美元/桶；布伦特原油期货上涨0.1%，报52.0美元/桶（图表7）。上周原油跳空上涨，主要是因为沙特能源部长以及俄罗斯总统普京对油价发表了乐观的言论，且普京在能源大会上明确表示愿意与OPEC合作，甚至可以可考虑减产。然而，OPEC和非OPEC石油生产国在伊斯坦布尔的会晤并未有新进展，双方对于谁先减产产生了争议。与此同时，上周IEA公布的数据显示OPEC9月的是有产量创下记录高位，对油价产生压力。且美元上周的上涨也不利于油价。上周一之后，油价就逐渐下行，全周略微收涨。 2、金价走平 上周五COMEX黄金报收1251.6美元/盎司，环比下跌0.1%（图表8）。6月底以来，黄金的走势与美元呈现出明显的负相关性，近期美元走强令黄金明显下跌，但上周黄金走平，或因当前的金价已经充分反映了美联储年内加息一次的预期，再向下的动力已经不足。数据显示，世界最大的黄金ETF，SPDR上周五增持了3.86吨，持仓增加0.4%。当前黄金的走势和机构的行动或反映了黄金已经在筑底阶段。我们依然认为黄金是中长期较好的投资品，目前可能是不错的入场机会。

二、美股美债双双下跌

1、英股“贬值式”上涨停止 上周美股小幅下跌，美国标普500指数、道琼斯工业指数和纳斯达克综合指数分别下跌1.0%、0.6%和1.5%（图表9）。美股延续了前一周的走势，加息预期的升温继续压制股市。欧股的表现则更好于上周，法国CAC40指数、德国DAX指数、意大利ITLMS指数分别上涨0.5%、0.9%和1.1%，唯一下跌的英国股市FT100指数下跌0.4%，没能继续上周“贬值式”上涨（图表10）。 在本轮英镑下跌的过程中，最大的赢家是英国的股市。今年以来英国股市已经上涨了13.7%，富时100指数的估值高于5年平均30%。大部分的涨幅出现在英国退欧公投以后，国庆假期期间英镑的暴跌也刺激了英国股市大涨2%。但这样由英镑贬值带来股市上涨的持续性显然值得怀疑：从宏观层面看，英国的经济基本面并不支持股市大幅上涨；从企业层面看，股市的上涨已经提前反映了英镑下跌对出口型企业盈利转好的预期；从政策方面看，May月初的讲话可能已经是年内退欧政策上的最后利空，英镑有可能从此筑底甚至反弹。英国股市的今年的好日子可能已经不长了。 2、美债欧债收益率上行 上周美债收益率上行，2年期和10年期国债收益率分别上行1bp和7bp，10年期美债收益率突破1.8%，为6月初以来新高（图表11）。德国国债收益率同样上行，2年期和10年期德国国债收益率分别上行1bp和10bp（图表12）。债市的下行与美联储加息预期升温有关，虽然耶伦上周五的言论偏鸽派，但12月加息的预期仍高。不过，欧洲央行年内再进行货币宽松的可能性较大，英国央行也大概率会再降息一次，欧洲市场宽松大环境不变，债券市场的调整不会持续很久。 【原文链接】钟正生等：美元啊，你慢些走