熊园：反弹非反转，新周期难现

1季度GDP和工业生产好于预期，投资总体加快，消费反弹，贸易好转，经济迎来开门红。总体看，1季度GDP将为全年高点，二季度回落，全年前高后低，保增长压力会小很多，实现6.5%左右的目标增速不成问题。1季度数据全面超预期，后续更需要关注的是可持续性和预期差。综合宏、微观数据，本人更倾向于认为本次反弹并非反转，新周期难现，后续隐忧主要有三：一是3月PPI已见顶回落且将逐月下行，对工业企业盈利空间和补库存动能形成制约；二是开局良好为“去杠杆、防风险、抑泡沫”的监管基调提供了好的氛围，强监管之下货币或将实质性收紧；三是投资增速面临强约束：3月基建投资也已高位回落，而随着各地地产调控再升级，房屋销售下滑拖累房地产投资的效应二季度起将逐步显现。特别提示，“年年岁岁花相似”，去年一季度经济同样走好，后来（16年5月9日）人民日报的权威人士谈经济，重申“我国经济运行不可能是U型，更不可能是V型，而是L型走势。这个L型是一个阶段，不是一两年能过去的”。 一季度GDP略超预期，工业生产是主拉动，结构上看并未好转。2017年一季度GDP同比6.9%，高于预期（6.8%）和前值（6.8%），为2015年3季度以来最高，名义GDP同比11.8%，创五年来新高。分产业看，一产同比3%，较去年四季度上升0.1个百分点；二产同比6.4%，上行0.3个百分点；三产同比7.7%，回落0.6个百分点。从贡献值来看，一季度最终消费支出对GDP增长的贡献率为77.2%，较去年四季度提升13个百分点,但低于去年同期（历史看，由于一季度由于投资未全部到位，消费贡献通常较高）。 图一：1季度GDP增长6.9%，将为全年高点 资料来源：wind 工业增加值大超预期，PPI高企是主因，高技术产业和装备制造业表现亮眼。3月工业增加值同比7.6%，较前值和市场预期均高1.3个百分点，一季度增长6.8%，比去年同期和去年全年分别高1个、0.8个百分点。分产业看，采矿业增加值同比下降2.4%（前值-3.6%），制造业增长7.4%（前值6.9%），电力等公用事业增长8.9%（前值8.4%）。成因看，前3月份PPI分别为6.9%、7.8%和7.6%，是工业企业盈利走好的主推动，其中，高技术产业和装备制造业增加值同比分别增长13.4%和12%，增速分别比规模以上工业快6.6和5.2个百分点，比上年全年快2.6和2.5个百分点。 房地产投资和制造业投资好于预期，基建投资高位回落，投资总体加快，但后续增长空间受限。1季度投资增速9.2%，高于去年4季度（8.1%），其中3月份投资增速9.2%，较1-2月回升0.3个百分点。其中，制造业投资增速较1-2月加快1.5个百分点至5.8%（源于PPI走高和中上游盈利改善），房地产投资增速加快0.2个百分点至9.1%（地产销售效应滞后叠加1-2月销售仍旺），两者带动投资整体回升；3月基建投资累计同比下滑0.3个百分点至18.7%，单月增速则下滑至16.8%。往后看，受制于固定资产投资新开工总投资继续走弱（一季度同比下降6.5%）、到位资金持续负增（一季度同比下降2.9%）、房地产销售继1-2月反弹后继续萎缩（3月销售增速较1-2月回落4.6个百分点，高频数据显示一二线销售下滑明显）以及去年高基数，后续投资增速将开始滑落。 消费增长反弹，汽车销售是主贡献，地产销售带动效应仍存。一季度社零同比10%，增速比上年全年回落0.4个百分点，但3月份社零增速较1-2月回升1.4个百分点至10.9%。具体看，汽车销售由负（前两月-1%）转正（3月+8.6%）是消费反弹的最大贡献，地产链相关的家电、家具和建筑建材等增速较1-2月也有所回升（表明地产销售的带动效应仍存），日常消费品如食品、饮料、衣着等增速有所转弱（春节因素不再）。往后看，随着地产销售持续萎缩和汽车销售放缓，叠加去年高基数，今年消费将总体疲软。 站在现在的时点往后看，比去年年底更为乐观：所谓的“周期复苏（崛起）” 并未看到实质性的需求起来，主要还是依靠去产能和供给收缩；短期反弹非反转，短周期（库存周期）已近尾声，中周期（产能周期）尚难开启，新周期难现。 调高今年上半年GDP增速：前高后低，全年增长6.5%左右，四季度分别为6.9%、6.6-6.7%、6.5%、6.5%（去年底预测为：6.6%、6.4%、6.5%、6.5%）。 对房地产投资更为乐观：预计全年3%左右（去年底预测为1.5%左右），二季度末三季度中才会显著下滑（去年底预测为在二季度）。 下调通胀预期：全年通胀无忧，下修全年CPI中枢至2%甚至更低（此前预期为2.1%-2.3%）；PPI，2月（7.8%）为全年高点，3月起PPI逐月回落，上半年PPI维持在5.5%上方，前高后低，全年4%左右。 对汇率更为乐观：二季度大概率继续走稳，下半年贬值压力加大，全年总体在6.8-7.0之间震荡，最低有望探至7.1。 对货币更为悲观：货币政策保持稳健中性、边际趋紧，货币供给将实质性收缩；不会上调存贷款基准利率，货币市场利率还有上调空间；美联储加息次数由1-2次上调至2-3次。