夏乐：去杠杆的关键是国企改革

5月9日，人民日报发布了对权威人士的采访引起外界高度重视。权威人士指出，今年开局的经济形势平稳，经济运行的总体态势符合预期，有些亮点还好于预期。但是，经济运行的固有矛盾没缓解，一些新问题也超出预期。因此，很难用“开门红”“小阳春”等简单的概念加以描述。

其同时强调，中国面临的固有矛盾还没根本解决。“稳”的基础仍然主要依靠“老办法”，即投资拉动，部分地区财政收支平衡压力较大，经济风险发生概率上升。特别是民营企业投资大幅下降，房地产泡沫、过剩产能、不良贷款、地方债务、股市、汇市、债市、非法集资等风险点增多。

针对权威人士说法，前海传媒日前在公司总部举行的宏观经济内部座谈会上，特邀西班牙对外银行亚洲首席经济学家、中国人民大学国际货币研究所研究员夏乐博士、深圳之窗CEO、深圳大学客座教授陆亚明以及P2P知名企业珠宝贷总裁李敬姿等进行了分析与交流。

这轮稳增长最多到三季度

夏乐认为，虽然一季度宏观数据看似有反弹迹象，但下行压力仍然较大。而且，从私人投资（企业主买房买设备等。）指标来看，目前还处在历史最弱时期，以前私人投资占整个投资60%左右，每年增长都是10%以上，跟固定投资一致，但一季度降到6.9%。另外，房地产交易量上来了，但卖地面积还是负增长，去年-30%，今年-10%，这个如果不转正的话，长期性还是缺乏。

“好像房地产投资活了，但它有可能是另外一种去存货，很多项目是拿了地，之前是没钱没有开发，或者盖了也是赔，就忍忍，今年看到前几个月涨势不错，就开工了。因此，并不像数字上显现的这么乐观。而且通货膨胀压力上了了。”夏乐整体认为，今年GDP保6.5%机会很大，但这轮稳增长持续性应不超过第三季度。今年主要的增长动力一方面是房地产，另一个是地方政府基础设施建设又开始支持了，去年地方政府受反腐等做基建动力不足。

国有企业为什么杠杆高？

除此之外，夏乐还重点谈到了眼下备受关注的中国债务杠杆问题。他认为，中国杠杆可以分为两种，一种是宏观杠杆，一种是微观杠杆。宏观是指，中国整体贷款存量有多少，或者M2存量有多少，再比上中国GDP水平，这是很多人的计算方法；微观杠杆主要指非金融企业，它的资产负债比例怎么样。

夏乐比较研究过2014年与2007年数据发现，中国私营企业，杠杆没怎么变，甚至有所降低，而国有企业是急剧放大。一方面私营企业借不到钱，现在外部市场上能加杠杆，比如P2P，即使这样，量也很小，私营企业借钱很难，同时私营企业更重视风险。

“其次，看到这些企业，对于私营企业来说，杠杆高的已经死了，看不到了，很多可能跑路或者其他兼并了，就是说私营企业可以死。而国有企业杠杆高，还活着，因为国有银行给借钱，地方政府帮兜底，还可以去影子银行借信托理财产品，这就是为什么国有企业杠杆高的原因。”

在他看来，如何去微观杠杆，关键就是改革国企，该死就死，不要给它做隐形担保，让它变得更有效率，这样杠杆就下来了。

中国式次贷雏形

宏观杠杆层面，夏乐表示，它更加复杂，涉及金融体系，尤其是中国从07、08年开始，影子银行开始不断壮大，包括P2P、信托、委托贷款以及私人借贷。“这些东西以前存在，现在可以阳光化了，但另外一方面，由于信贷的限制，很多国企也在做这个生意，做主业不赚钱，那就拿到便宜信贷，借给中小企业，反之损失了问题也不大，当然国企会说，有信息优势，是供货商，通过为关联企业借贷，帮助他们，自己也有好处。”

“也有是说，国企只借钱，只要敢借出去，其他人也可以借给第三方，以此循环，大家都赚取利差，如果实在不行了，有人兜底。所以，很多国有企业，很多私营企业本来主业不是做金融的，也进入到这个行业。这就导致信用链条的增加，以前我借的钱，只有两个人，看整个数据，就一笔贷款。现在呢，我借给他，不敢借，再通过国企等中间人转手，还是那个人用钱，但信用链条拉长了。甚至有的拐几个弯。”夏乐打比方说到。

他指出，信用链条拉长了，信用贷款数字在增加，这会在M2里面反映，但干活真正工作的就那一个，其他人都吃利息，这种情况有什么问题，一旦中间谁有风险，这笔钱就收不回来了。这就类似于美国次贷模式，只不过中国是更原始的形式。

夏乐还表示，以前信托发理财产品，主要投资房地产，现在投资是债券、股票市场，因此为什么现在大家说债券很大杠杆，而且去年中国股票市场也很动荡，都是由这部分钱引起的。影子银行发展给宏观杠杆带来很大压力。微观杠杆相对容易，只需要让企业调整资产负债表，外国经验也是这样，死了就死了，或者忍受一段时间低增长，有些企业就不投资了，慢慢把现金流做好了，而宏观杠杆较难。

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