巴曙松：为什么我们需要灵活的人民币汇率？
导读：
美国大选结束以来,随着美元走强,人民币汇率波动幅度明显上升,在保持人民币对一篮子货币相对稳定的同时,对美元的汇率在灵活波动中呈现一定幅度的贬值趋势。在动荡的国际环境下，灵活的人民币汇率显著提升了中国应对外部经济动荡的能力，而这正是前一阶段稳步推进人民币汇率形成机制改革的积极效果。
从全局考察，人民币汇率形成机制改革是中国总体金融体制改革的重要部分。2005年以来人民币汇率形成机制的改革，是一个汇率灵活性不断增加、央行干预不断减少、汇率对内部和外部经济波动反映更为灵敏的过程。由于汇率问题对本国货币政策、对外贸易、资本市场等都有重要影响，汇率机制改革一直受到国内外多重因素制约。保持人民币汇率在合理、均衡水平上基本稳定，实现外汇市场出清，是汇率制度改革的政策目标。
如何对待汇率波动与稳定的关系，是汇率机制改革必须面临的现实问题。2015年8月11日汇率改革之前，央行同样是允许外汇市场人民币对美元交易价浮动幅度不断扩大，然而汇率形成机制中，相对稳定依然表现为比较重要的政策目标。例如，在每日人民币兑美元汇率中间价制定过程中，如果人民币汇率面临调整压力，央行倾向于通过干预中间价来调节汇率的波动速度与幅度。这样的执行机制往往带来较高的政策成本。对外汇市场的被动干预不仅会消耗外汇储备，限制货币政策的可实施空间，还会阻碍外汇市场对资本流动和经济基本面变动做出真实、及时的反映。
2015年8月11日开始的新一轮汇率改革，体现了央行改革思路的转变：逐步退出官方对外汇市场的干预，将汇率交由公开透明的市场化机制决定，进而在市场波动中找到稳定的均衡。在新机制下，人民币对美元的汇率报价取决于前一日收盘价和CFETS人民币汇率指数。前者体现了汇率形成的市场化改革方向，旨在矫正长期存在的外汇市场定价扭曲；后者体现了构建汇率中枢的理念，旨在降低汇率变动对外贸的冲击。可见，新机制的目标是实现人民币汇率双向波动与相对稳定的协调和统一。需要注意的是，在市场化的汇率形成机制下，预期对外汇供求、汇率走势有重要影响。在本轮汇改中，预期管理的运用体现了央行创新外汇市场调控方式的新思路。从原有的直接干预市场向间接引导预期逐步转变，有助于增进投资者对新制度的理解，提升投资者信心。
从实施效果来看，更加灵活的人民币汇率可以及时吸收资本流动与经济基本面变动带来的调整压力，提升中国应对外部经济不利冲击的能力。在面临外部经济金融形势迅速变化的情况下，维持汇率相对固定，会造成调整风险的累积，央行干预市场导致的外汇储备明显减少可能影响市场信心。新兴市场国家的经验表明，维持相对固定汇率的国家在面临外部经济动荡时，经常项目、资本项目以及外汇储备可能产生互相影响，形成负反馈机制，从而放大外部事件对本国的溢出效应，甚至引发内部危机。以俄罗斯为例，2014年国际石油价格下跌导致俄罗斯经常项目恶化，资本大量外流。俄罗斯央行干预汇率导致外汇储备减少，进一步加深了投资者对卢布币值稳定性的担忧，引发更严重的资本外流，最终导致危机爆发。
近期美国大选等事件对人民币汇率的影响，充分体现了灵活的汇率制度作为外部冲击缓冲器的积极作用。从应对资本流动冲击的角度来看，灵活调整的汇率制度取代了资本项目管制，有效舒解了人民币贬值压力。新兴市场国家的经验表明，对于大型开放经济体而言，在面临资本外流压力时，加强资本管制不仅无法稳定本币汇率，还会造成投资者恐慌，进而有可能引发更严重的资本外流与货币危机。公开透明、可预测的汇率制度安排配合央行的政策沟通与引导，让投资者迅速习惯了人民币汇率的灵活波动，客观上有助于增加外汇市场的深度与弹性，增强人民币抵御外部不利冲击和吸纳汇率调整压力的能力，规避了采用资本项目管制措施可能带来的潜在风险。从应对基本面变动冲击的角度来看，灵活调整的人民币汇率制度可以改变贸易条件，进而有效降低国际产出冲击对中国宏观经济的影响。自由波动的汇率才能够实现调节国际收支的功能，而过于强调汇率稳定实际上是将汇率政策变成了目标，主动放弃了实现外部均衡的政策工具。更灵活的人民币汇率制度会催生更多种类的外汇衍生产品，成为境内企业对冲汇率风险的有效途径。
本轮改革是人民币汇率形成机制市场化改革进程中迈出的坚实一步，也是具有转折意义的一步，灵活的人民币汇率显著提升了中国应对外部经济动荡的能力。应当认识到，在汇率形成机制转轨的过程中，叠加外部政治经济环境变动的影响，市场波动幅度扩大是正常的现象,从目前的趋势看,去年以来人民币贬值的幅度每年依然在5%-10%的可控幅度范围内,无论是从国际比较还是人民币汇率自身的比较,这个波动幅度都是可接受的。长期来看，随着贬值预期逐步释放，得益于更加市场化的汇率形成机制，人民币汇率将回到由基本面主导的轨道上。从汇率形成机制的配套改革来看，灵活调整的汇率制度要有成熟的外汇市场来实现其价格发现职能，为市场主体提供风险管理。培育外汇市场成熟的参与主体、优化市场机制与环境、创新汇率衍生工具，将是未来实现进一步汇率改革的重要基础。
香港交易所首席中国经济学家