盛松成：M1统计口径修订与货币流动性结构性变化分析

一、货币供应量层次的理论演进与国际比较

（一）M1修订与货币流动性变化

自2025年1月起，中国人民银行正式启用修订后的货币供应量M1。此次调整将个人活期存款与非银行支付机构客户备付金等项目纳入M1统计体系，引发近期M1增速明显回升，并带动市场对经济持续回稳向好的预期。金融本质上是经济运行的反映，而非单纯的驱动因素。M1的增速回升更能被视为经济活动中流动性释放与资金结构变化的表现，反映出企业经营活跃度提升与居民消费意愿回暖。

（二）理论基础演进。

货币供应量体现着不同层次的流动性，其结构随着经济社会发展不断演进。回顾货币本质的两大理论视角：一种认为货币是商品交换的媒介，另一种认为货币是价值储藏的手段。20世纪50年代以前，包括马克思、凯恩斯、亚当·斯密在内的主流经济学家普遍将货币视为交换媒介；而自20世纪50年代末起，以弗里德曼为代表的货币主义学派则提出，货币不仅是商品交换的媒介，而且是价值储藏手段。二者的功能要求并不一致——交易媒介要求高流动性，而价值储藏功能的流动性要求相对较低。

（三）“流动性定义货币”的新观点

20世纪50年代末至60年代初英国提出了“流动性定义货币”的新观点，将货币视为资产，并以流动性强弱界定其范围。英国50年代后期《拉德克利夫报告》提出“流动性定义为货币的核心特征”。随着技术进步与存款保险制度的完善，商业银行活期存款的流动性已接近现金，使得M1与M0在功能上高度趋同，均可视为完全流动性资产。

（四）国际多层次统计体系

基于这一理论，各国普遍采用多层次货币供应量指标体系。从M0至M4，货币范围逐级扩大、流动性依次减弱。我国人民银行自1994年起设立M0、M1、M2、M3四层次体系，虽有M3的概念与定义，但未实际编制与公布，这与国际货币统计体系存在差异。国际上，美国、英国、日本等经济体均编制并公布M3乃至更广泛的货币层次。部分国家在M3或M4中统计的项目，如货币市场基金、大额可转让存单及非存款类金融机构存款，在我国实际已纳入M2范围。因此，我国的M2与西方国家的M2在统计口径上并不完全一致。值得注意的是，美国自2006年3月起停止公布M3，主要原因在于统计复杂、成本高且政策意义有限。

二、我国货币调控框架与统计口径的历史演变

（一）货币政策框架的中美差异

目前，美国的货币政策框架已转向以利率为核心的价格型调控为主，数量型工具使用较少。美联储在议息会议中主要讨论利率调整，对M1、M2等数量指标关注度相对降低。相比之下，我国仍实行数量调控与价格调控并重的货币政策框架，虽在逐步提高价格调控比重，但数量型指标仍是重要参考依据。因此，货币供应量与社会融资规模仍是中央银行监测与调控的核心指标。

（二）M1统计口径的历史差异与成因

我国此前的M1统计口径未包含个人活期存款，而美国自始即将其纳入M1。这一差异源于当时我国社会经济环境的限制：一方面，个人支票体系尚未普及，M1界定与支票使用密切相关；另一方面，上世纪90年代电子支付尚不发达，居民活期存款支付功能有限，需先提取现金后再消费，导致活期存款流动性受限，因此不符合M1作为交易媒介的定义。

（三）金融创新与支付技术发展驱动M1统计口径修改

20世纪70年代，西方国家已进入金融创新活跃期，出现一系列高流动性资产。目前，美国、英国及日本在M1统计口径上较为一致，主要包括现金、活期存款及可随时支取的存款。随着我国金融服务便利化水平提升、支付技术创新与移动支付普及，个人活期存款的直接支付功能显著增强。早在一二十年前，银行卡与POS机已支持活期存款支付，支付宝、微信支付等新型工具的兴起进一步提高了居民资金的即时流动性。这些变化均符合M1的货币定义，成为推动我国修订M1统计口径的重要背景。

四、M1统计口径调整的原则与方案

（一）货币统计改革的长期性、复杂性

货币供应量是反映宏观经济运行状况的关键指标，其统计口径的科学性与时效性直接影响对经济走势的研判。货币供应量统计改革是一项长期且复杂的工作，需在遵循货币定义理论的基础上，结合经济发展实际与金融创新进展，远近兼顾、逐步推进。以美国为例，其货币统计口径在十年间曾多次修订，反映了统计体系对金融结构变化的持续适应性。

（二）货币统计改革的基本原则

货币供应量统计口径的改革主要遵循三项原则：一是相关性原则，即货币统计应与经济变动保持较高敏感度，及时反映经济和金融创新所带来的影响。若原有统计口径与经济活动的关联度减弱，则需适时推进改革，以增强指标的政策参考价值；二是数据可得性原则，即便某些金融资产符合货币的理论定义，若在实际中难以系统、准确地获取相关数据，也无法纳入统计范围。数据的真实性、准确性和及时性是统计有效性的基本前提，若中央银行亦难以获取，则暂不纳入统计；三是成本效益比较原则。统计制度的调整需权衡数据采集成本与实际应用价值，避免对商业银行等机构造成过重负担。对于统计成本较高而政策意义有限的项目，可暂不纳入统计范围。

（三）M1口径调整的三类方案比较

在M1口径调整中，可以有三类方案：方案一，将个人活期存款全部纳入M1统计。由于个人活期存款已计入M2，该调整不影响M2总量，仅优化M1结构。方案二，将个人活期存款及非银行支付机构客户备付金（如微信支付余额）一并纳入M1。需说明的是，因纳入了非银行支付机构客户备付金，调整后M1增速波动比未调整的M1高。方案三，在方案二基础上，进一步将现金管理类理财产品及货币市场基金纳入M1。综合考虑数据可得性及成本效益，方案二最合适，也最终成为实际落地方案。

五、近期M1增速回升的结构性来源与政策启示

（一）新口径下的结构变化与驱动因素

在统计口径调整后，M1现已同时涵盖企业与个人活期存款。分析M1变动需分别考察企业部门与个人部门的贡献。随着个人活期存款及第三方支付平台客户备付金纳入M1统计，居民消费与投资意愿对M1的影响显著增强。过去，M1主要反映企业层面的经济活力，而调整后的M1则更全面地体现全社会消费与投资动向，兼具企业投资与居民消费的双重表征功能。

（二）增速回升的数据表现与结构性特征

自今年1月起，人民银行开始按新口径公布M1增速，并为便于研究与历史比较，对2024年数据进行了回溯修订。回溯数据显示，2024年9月M1同比下降3.3%，为疫情以来最低点；至12月已转为正增长1.2%，M1与M2剪刀差整体收窄。2025年以来，M1增速持续上升：企业活期存款同比降幅自2月起明显收窄，6月末增速达2.9%，为近一年首次转正；7月、8月分别达到4.4%和6.7%，带动M1总体增速从0.1%升至6%。

（三）经济含义与政策启示

当前M1增速的回升主要得益于企业活期存款的较快恢复。社会融资规模与货币供应量等金融数据，能够有效揭示经济变化的方向与趋势，为宏观经济决策提供重要参考。在分析M1增速时，需明确区分企业活期存款与个人活期存款的贡献，以便更精准地把握经济运行的结构性特征。