张超：贬值压力下外储回升之谜
笔者认为外储回升的一个首要因素是“开源”，即央行对外汇市场的干预减少。从近期人民币中间价的变化上看，央行顺应市场走势，并没有过多干预人民币汇率走势，更多依靠市场供需决定人民币汇率。这与年初强力干预人民币汇率相比有较大区别。从下图可以看出，自四月以来，人民币兑美元快速贬值，与年初小幅升值的走势截然相反。因为中国经济潜在增长率下滑，人民币汇率贬值只是这种判断的反映，更重要的是前期人民币被动升值，没有客观反映经济基本面，积累的大量贬值压力，目前的贬值是压力的释放。
从上图可明显看出外储自2015年四季度以来快速下降，但自2016年初，央行改变了外汇占款的统计口径，不再公布金融机构外汇占款，但从2015年末的趋势可以发现金融机构向央行购汇存在延迟。为了数据的延续性，笔者试着用金融机构资金来源数据模拟外汇占款走势（上图中蓝色虚线），发现金融机构人民币资金来源中“中央银行外汇占款”项自2016年初公布以来一直维持一个平稳的走势，绝对值变动较小。如果此数据反映的情况属实，那么只能说明两个问题：1.企业、居民并没有向金融机构购汇；2.金融机构售汇后并没有向央行购汇。如果再比照金融机构的外币存贷款数据（下图），可以发现金融机构外汇贷款趋势性下降而存款相对稳定，两者之差收窄，从另一个层面证明金融机构外汇在减少。那么，两个上述两个结论中第一个自然就证错，证明金融机构没有向央行购汇，但这与现实需求不符，进一步说明金融机构向央行的购汇“被延后”了。
虽然6月“英国脱欧”造成市场动荡，各界担忧英镑、欧元的贬值造成外储资产缩水风险加剧。但需要强调的是，外储资产配置中各种货币资产并不是平均分布，同时安全性、流动性是资产配置的首要考虑因素。
同时，我们需要动态看待资产价格波动，目前日元资产和国债资产价格走高中国外储回升的动力，但如果国际市场逐渐消化“脱欧”事件，风险偏好回升，那么外储资产价格走高的动力将成为外汇资产价格下降的压力。观察短期国际市场变化，目前中国外储资产缩水的的风险被高估了。因此，估值因素对中国外储资产变动只有短期影响。
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