导读：
一、漫长的人民币汇率改革——一直在路上
我跟大家分享一下我对人民币汇率长期改革的看法，今天主要讲三点，第一条就从90年代的人民币汇率改革谈起，大家都记得1994年中国进行了汇率并轨的改革，当时是三大内容。第一个阅读全文
一、漫长的人民币汇率改革——一直在路上
我跟大家分享一下我对人民币汇率长期改革的看法，今天主要讲三点，第一条就从90年代的人民币汇率改革谈起，大家都记得1994年中国进行了汇率并轨的改革，当时是三大内容。第一个也叫有管理的浮动汇率制，在1994年就已经提出来要做“以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度”。
到了2005年就有了第二次汇改，改革的目标仍然是建立以市场供求为基础的，参考一篮子货币汇率变动的这样一个合理均衡水平上基本稳定的人民币汇率制度，那么十年后又回到了这一点，但是这一次改革最重要的一个特点就是说推出了一篮子货币，但是当时对它的货币组成，什么样的比重一无所知，这个是相比当时很巨大的变化。
第三次汇改就是在2015年，概括下来从1994年到2015年20年间进行了三次汇改，这是一个非常长周期的一个过程，就是说人民币汇率改革始终在进行，我是从人民大学毕业之后，进入中国银行一直在关注人民币汇改，这个是一个历久弥新的课题，永远需要有人关注。
2015年的机制我一会儿继续详细给大家讲。总体概括下来，人民币汇率这20年的发展，可以看到有这么几个特点。第一个就是在每一次的汇率改革中，都伴随着汇率水平的调整，一定是要调水平的，但是在调水平的同时，实际上更重要的是汇率形成机制的变化，但是这个机制的变化，其实是每次汇改的重要内容，但是市场关注的往往不是机制而是价格。市场永远更多的关注价格水平的变动，而不是关注什么样的机制。
每一次的改革基本上是由行政决定的，而行政影响的汇率都会向市场屈服或者向市场投降，每一次都是市场力量发挥更大的作用，在市场发挥了更大力量作用之后,又会面临新的一轮继续向市场转化的这样一个动力。
但是2015年这次改革就不同，他的重大不同就在于这一次汇率的安排，实际上更多的是人民币国际化的定位，人民币国际化的发展，与中国货币政策整体的选择产生了非常紧密的联系，就是说这一次的改革有更加深厚的内涵和全面的影响力，这是基本的一个概括。
二、构建新的人民币汇率机制——从哪里出发？
那么我今天想讲第二点，就是探讨加入SDR之后，人民币汇率到底怎么改，我想跟大家讨论一下从哪里出发，现在是什么状态，才能讨论说未来将要向哪里去走。现在是什么状态呢？从811汇改之后，人民币汇率有了新的变化，
目前人民币汇率机制，把它形容成双锚，在这样一个双锚机制下是由人民币前一天的收盘汇率，来决定第二天中间价的报价的。这样的机制下，等于是说名义上已经不依赖美元了。
就是说在中间价的确定过程中再根据市场的变化做出抉择，这次不同的变化在于很清楚现在的一篮子是什么，现在大家经常使用的是三个篮子，分别是CFETS（人民币汇率指数）、BIS（国际清算银行货币篮子）和SDR（IMF特别提款权货币篮子）。CFETS中美元的占比是26.4%，但是考虑到港币是跟美元保持着联系汇率制，基本可以视为美元区的货币，算下来就是33%。这三个指数的好处我个人觉得，是可以在不同的情况下各有所强调，因为三个指数的成分都是不一样的，在关键时期看谁可能给更大的调整空间。
这个就是看到的最近以来的人民币汇率具体的变化情况，这里有人民币的离岸市场，有人民币的在岸市场的CNY，又有中间汇率，同时有一个由它计算出来的指数，这个指数是从2016年才公布，从这个指数里就很明显的看出来，在“811”之前大家可以看到，这一段的时候，明显就是中间价与CNY和CNH有很大的背驰。
当市场运作更加的复杂的时候，分割的市场，分割的汇率也带来了新的一些汇率政策制定方面的考虑和问题。这块可以看到这个是从公投之前，一直到上周的情况，刚才上午也有人讲到了就是说在2008年的次贷危机期间，在1998年的亚洲金融危机期间，人民币都无一例外的选择了盯住美元，这一次没有采取惯常的做法。
人民币的汇率是在这，这个里头也是有很复杂的原因，一方面是说这个事情出来以后，美元和日元同时作为避险货币出现了明显的升值，英镑和欧元是贬值的，这个就对人民币保持它的稳定形成一个巨大的挑战。而且人民币对美元的波动，与其他的一些新兴市场货币也是有一定的差异，由于它的贬值幅度甚至超过了平均的水平，它不仅对美元进行了贬值，也同时对一篮子也出现了贬值。
三、人民币汇率改革前瞻——向何处去？
第三个方面人民币汇率改革到底要向哪个方面去，首先要讨论的加入SDR改变了什么东西，人民币它作为一个货币有哪些方面的改变，第一条就是人民币加入SDR之后，它就成为新的国际储备货币，这个也是目标追求的方向，新的定位就是作为新的国际储备货币。
人民币即将成为国际储备货币，意味着作为新兴市场货币可以容忍更大的波动性，那么在这样两个考虑的前提下，加入SDR后的汇率走势或者汇率制度需要考虑三个因素，第一个是国际货币金融体系的结构性的变化，第二个就是大家特别热议的三元悖论，第三个是考虑到离岸和在岸市场的问题。
那么国际货币体系的结构性变化这一块其实就是对美元地位和作用的讨论，这个其实也是一个长期讨论的课题，而且在2008年危机之后很多专家学者认为这一场来自美国核心地带的金融危机会对美元的国际储备地位带来挑战，但是现实往往不是，
截止到目前为止，美元在国际储备货币中的占比并没有下降，对美元的国际储备货币地位是没有形成挑战，起码到目前为止。
这是一个结构性的变化，还有一点就是国际金融市场周期性的变化，大家可以看到，最近几年以来由于次贷危机之后全球经济的低速增长，导致各国的货币政策都进入了超级宽松的时期，那么在全体宽松的时期下，负利率对全球市场带来巨大挑战。与其他主要经济体在货币经济上的差异是明显存在的，而且会越来越大，这样情况下，全球市场之间的波动性是会存在的。
当然在里头，就是回到人民币汇率的角度考虑，主要经济体在世界经济格局中地位的变化，对人民币汇率机制的改革也带来了一些问题。现在确实是加入SDR了，已经不能够单一盯住美元，也不能够继续保持过去二十年的局面，这是一个很大的问题。
第二个问题是目前这些周期性的变化和国际经济周期不同步的现象，对人民币汇率的调整来说，可能需要有额外的策略性考虑。不是说非黑即白的选择，可能是一个内外经济均衡，不同金融市场之间相互作用相互稳定的一个前提考虑。总体来说认为中国当然三元悖论里面是有一些成功的尝试，包括一些研究人员也提出了看法，可以在三个角之间需求不同的侧重点，
但是我认为即使过去这些年在这方面是保持了所谓的自主的选择，但是是付出了巨大代价，这个代价就是所谓的外汇储备的积累，用周小川的话讲叫做“池子”的变化，这个“池子”的变化本身是整个经济均衡和货币政策的选择带来的很大负面影响。
短期来讲还会保持在货币政策上的独立性，在汇率波动以及自主管制之间，寻求一种脆弱微妙的高技巧自平衡。央行在这方面的管理能力是越来越强，面临复杂局面寻求平衡的能力是越来越强，会发现越来越多高水平的杂技演员。在可以预见的未来，在一个相对比较中期的情况来看，随着资本市场开放程度的加深，和中国的经济体系对货币政策独立性要求的持续上升，汇率浮动弹性空间会越来越大，长远来说走向浮动应该仍然是未来政策改革的目标。
当然在这个进程里面有各种各样的风险因素，涉及到风险控制的问题，在外部冲击的情况，包括像这次脱欧的变化，可能在原有的汇率机制调整方面也需要有一些过滤。对市场的过滤，或者是多一些保护性的调整，在这方面是需要做出一些选择的。
第二个在汇率调整的过程中，汇率的预期与人民币汇率稳定预期之间的平衡。如果持有人民币的信心出现问题的话，很可能会造成国内资本的大量外流。那个时候大家最开始指责是外资银行，说是他们冲垮了当地的汇率，但是事实上真正逃跑，导致汇率无法维持的还是国内资金的外流，这是最大的一个方面。另外，很大的一个挑战和风险是人民币在走向浮动的过程中，人民币国际化到底该何去何从，人民币国际化是当前的目标吗？还要去保证吗？
在811汇率改革之后，使人民币国际化开放的政策目标始终在维持，在这一点上对央行的果敢和果断性印象非常深刻。
继续开放银行间的债权市场，对机构进一步的开放，既加强了资金流出，又加强了市场开放的选择，再有一个就是离岸市场的定位问题，
就是说离岸市场在人民币国际化的过程中发挥了非常积极的推进作用，现在走到了今天就出现了两个市场，两个汇率，两个利率这样市场分割的情况，市场分割给这个人民币汇率改革带来了挑战，那么对保持人民币汇率稳定也形成了巨大的挑战，带来了很大的压力，具体表示就是这两个市场间的价差。
四、总结
我总体的看法是，随着中国在人民币国际化以及金融改革方面的推进，离岸市场的发展从属于整个人民币国际化的稳定进程，下一个重点就是怎么样能够在保持内外经济平衡，以及保持不同金融市场之间互相的有效传递机制方面，做一些新的功课，我就讲到这里，谢谢大家。
