鄂志寰:英伦银行放宽货币政策应对经济下滑压力

8月4日，英伦银行推出降息加买债的超级宽松货币政策以应对脱欧公投后英国经济将面临的打击。金融市场反应大致正面，英国富时100指数上升1.6%，英国10年期国债更下跌16点子至0.64%的历史新低，惟英镑汇率则应声下跌约1.7%至1.31美元。 一、放宽货币政策的背景 英伦银行宽松货币政策基于一个基本判断，即脱欧对英国经济的影响正在从情绪层面转向实体层面，经济衰退的风险可能逐步上升。 公投前主流机构普遍认为脱欧将导致英国经济出现衰退。从公投至今已经一个多月了，反映7月份实体经济的数据均尚未公布，但一些商业活动情绪和消费者信心指数已经开始录得显著下滑，如制造业采购经理指数下跌4.2至48.2，创2013年2月以来新低，非制造业更下跌4.9至47.4，创下2009年3月以来新低，并录得史上最大的单月跌幅，两者均跌至收缩区间；GFK消费者信心指数由-1大幅跌至-12，创下26年来最大单月跌幅；Rightmove房价指数则由6月份按月上升0.8%，转为按月下跌0.9%。上述数据尽管主要是情绪层面的反应，但其中的一些前瞻性指标预示著未来一段时间内，不能排除英国经济会在个别季度出现收缩。英伦银行最新预期下半年经济仍有疲弱增长，而明年的经济增长则由原来预期的2.3%，下调至0.8%，故有需要放宽货币政策来应对经济下滑压力。 二、本轮宽松政策效果评估 此次英伦银行放宽货币政策包括四方面的内容：1) 于2009年3 月以来再次减息，把指标利率下调四分一厘至0.25%；2) 于2012 年11 月以来再次启动购买国债的量化宽松计划，将为期6个月购买合共600 亿英镑的国债，令其总规模达到4,350 亿英镑；3) 买入投资级别的公司债，作为量化宽松的一部分，为期18 个月购买合共100 亿的规模；4) 推出定期融资计划，透过增加英伦银行的储备来提供规模达1,000 亿英镑的贷款，让银行可于2016年9 月至2018 年2 月期间按指标利率获得贷款期长达四年的资金，以支持实体经济和减轻银行于低息期的负担。此外，英伦银行在计算金融机构的杠杆比率时，亦会把央行储备剔除，变相释放银行的资本金。 笔者认为，本次宽松货币政策已经走到极致，未来已难再有大幅宽松的政策空间，政策效果可能有限。 首先，指标利率在昨日减息前亦仅有0.5%，与2007 年12 月减息前的5.75%，相差甚远，未来可进一步减息及其可带来的刺激有限。第二，在宽松货币政策前，10 年英国国债的到期收益率只有0.8%，与2009 初开展量化宽松前超过3.0%明显降低，未来可再次推低利率及刺激经济的作用同样有限。第三，现时英伦银行已持有超过四分之一的英国国债规模(包括通胀挂勾债劵，若不包括通胀挂勾债劵则接近35%)，故若未来再大规模买债则难免会对国债市场带来扭曲。第四，企业债并非英国企业融资的主流方式，据市场统计企业债约占英国企业债务30%左右，且不少企业债是以美元和欧元发行，英国企业发行的英镑债规模约只有1,500 多亿英镑，且目前企业债的到期收益率亦屡创新低，故难以大幅购买企业债以达致宽松的效果，并会引来支持个别大型企业的指控。 三、英伦银行未来政策趋势前瞻 英伦银行表示今年底前或再减息，并在必要时进一步宽松货币政策，但未拟推出负利率，英镑汇率料将受压。鉴于未来英国的经济前景仍甚不确定，英伦银行明确指出在必要时将进一步宽松货币政策，并指出在利率、买债和定期融资计划等多方面仍有放宽的空间，以缓和脱欧所带来的冲击。此外，他们更指出大部分委员预期今年底前将再次减息，把利率降至略高于零息的水平。 然而，英伦银行表示未拟推出负利率，相信是与负利率对银行盈利，以及货币政策的传递可能产生负面影响有关。在未来货币政策仍有放松的空间，以及英国经济前景甚不确定下，预期英镑将有机会再下试脱欧公投后兑1.28美元左右的低位。 财政政策将作出配合，推动经济重拾增长。由于宽松货币政策的效果已逐渐减弱，加上未来再大幅宽松的空间不多，故财政政策确实有需要作出更积极的配合，而新任首相文翠珊已指出将无意推行原来于2020年灭火的计划，有关财政政策的详细内容将由财政大臣于秋季预算报告公布，相信英国将可透过增加基建投资和选择性地减税等，与货币政策双管齐下来推动经济重拾增长。 从全球金融市场角度看，低息环境料将持续并可能不断扩大范围，资本市场与实体经济表现分歧将有所加大。在脱欧公投前，英国是最有机会跟随美国加息的主要经济体。可是，在脱欧公投后，英伦银行已完全扭转了其货币政策的立场，不单减息，并再次进行量化宽松。其他主要央行，如欧央行和日本银行料亦难免会继续或延长其宽松的货币政策。至于美国联储局，即使尚未提出已放弃了加息，但其加息步伐亦已明显推迟，令市场预期全球低息环境将持续一段很长的时间，刺激近期英美等股市走强，资本市场气氛有所好转，惟这是完全建基于央行宽松的货币政策已非实体经济和企业盈利的改善，故必须小心防范个别资本市场或出现泡沫的威胁。