孙鲁军：资本外流：治标or治本
美联储决定9月份暂不加息，以及离岸和在岸市场人民币汇率价差不断缩小，并不意味着资本外流的警报从根本上得以解除。影响资本外流的基本经济因素仍然存在，防范资本外流依然面临较大的挑战。
资本外流迹象明显
据人民银行和国家外汇管理局数据显示，8月份资本外流有所增加，除了企业和个人正常的对外购付汇外，不排除一些资本外流的情况发生：
1、银行结售汇逆差增加。8月份，银行结售汇逆差2745亿元人民币（等值435亿美元），较上月增加了90亿元人民币。其中，银行代客结售汇逆差8070亿元人民币，较上月增加6327亿元人民币。同期，银行代客远期净售汇4284亿元人民币，较上月增加了3309亿元人民币；
8月份，境内银行代客涉外收付款逆差2238亿元人民币（等值355亿美元），较上月增加2109亿元人民币。
2、跨境资金净流出显著增加。8月份，企业和个人通过银行跨境外汇净流出700多亿美元，较7月份的140亿美元显著增加。
3、国家外汇储备明显下降。8月末，金融机构外汇占款环比下降7238亿元人民币，创历史最大单月降幅。央行口径外汇占款环比上月下降3184亿元。8月份，国家外汇储备减少939亿美元，外汇储备规模降至2013年9月以来的最低。
上述资本外流的趋向已引起相关监管部门的高度重视，自8月中旬开始，陆续出台了一系列政策措施，强化资本外流监管，压缩离岸和在岸市场人民币汇率的套利空间，稳定人民币汇率，防范资本大规模外流，如：加强远期购售汇管理；要求银行重点关注NRA账户（境外机构境内账户）购汇操作；调高人民币即期购售汇平盘交易手续费；开展资本项目外汇业务专项核查，重点核查境内机构在境外直接投资外汇资金来源和境外资金用途的真实性；强化“蚂蚁搬家式”的购汇管理，加强对企业货物和服务贸易购付汇真实性核查，加强个人分拆和重复购付汇管理等。
可以预计，在上述一系列政策措施“叠加效应”的影响下，9月份银行结售汇逆差可能会较8月份有所减少，甚至可能出现较小金额的顺差。但是，由于影响资本外流的基本经济因素仍然存在，防范资本外流仍面临较大的挑战。
资本外流：治标or治本
金融危机后，国际货币基金组织（IMF）对资本流动管理采取了更加务实态度，承认资本管制在一定情况下有其合理性。除了强调宏观经济和审慎管理政策外，IMF认为资本管制也是管理资本流动重要工具之一，认为资本管制“过去属于非政策选项”，如今已成为管理资本流动政策 “工具箱”中的有用部分，在某些情况下使用可视之为“适当之举”。
尽管如此，IMF仍强调资本管制是临时性措施，不能替代宏观经济政策调整和审慎管理，而且，实施资本管制须满足一定条件，认为各国管理资本流动应依次构筑以下三道防线：一是调整财政政策和货币政策，包括货币升值，增加外汇储备、强化财政预算等；二是深化国内资本市场发展，防止资本流动激增给本国经济造成破坏性扭曲；三是当上述防线不足于抵御资本大量流动时，方可考虑采取资本管制。
从上述可以看出，IMF关于资本流动管制，主张首先应通过宏观经济政策调整和结构性改革来应对。资本管制仅为迫不得已的“最后选择”，而且，是“ 临时性”的措施，同时，强调如果过度使用或在不适合情形下，采取资本管制措施会产生“负面溢出效应”。
反观国内看，近期有关监管部门出台的一系列政策措施对于抑制资本外流会起到一定的作用，但要认识到上述的行政性管理措施仅仅是“治标”，并不能从根本上抑制资本大量外流，而且，上述政策措施应该是暂时的和临时性的，一旦跨境资金流动形势发生变化，国际收支状况明显好转的情况下，应及时对上述政策措施进行修正或“去除”，不宜成为一个长期性的政策措施。
防范资本外流主要应取决于以下基本经济因素：国内经济持续健康发展，宏观经济基本面良好；人民币汇率保持基本稳定，境内外利差等。上述因素也正是防范资本外流的根本所在。
具体地分析看，上述因素中，境内外美元利差逐步缩小已经成为必然。当前境外美元正处于加息周期，尽管美联储决定9月份暂不加息，但并不意味着10月份，或者12月份不加息。而从国内看，经济下行压力依然较大，仍存在一定的降息空间，因此，境内外利差的缩小将是一个必然的事项。
从汇率走势看，8月11日人民币汇率中间价报价机制调整后，在岸人民币汇率总体上保持基本稳定，近日，离岸人民币汇率也逐步趋稳，离岸与在岸市场人民币汇率之间的价差较之前大幅缩小，但人民币汇率贬值的内在压力依然存在，汇率贬值的市场预期还是比较强的，但相信今年内人民银行有信心也有能力保持人民币汇率的基本稳定，不会再出现汇率大幅的、急剧的波动。
从国内宏观经济运行情况看，官方公布的8月份宏观经济数据中，工业增加值、社会消费品零售额以及固定资产投资增速等多项数据均不及市场预期。8月份官方制造业PMI为49.7，为时隔半年以来首次跌破50荣枯线，为2012年8月以来的新低。今年前8个月固定资产投资同比增速10.9%，远低于去年同期的16.5%。其中，8月份单月固定资产投资同比仅增长9.1%，创今年以来的新低。可见，要实现今年GDP7%的增长目标仍面临较大的挑战。未来几个月国内宏观经济能否“稳增长”，并实现预期的目标，将直接取决于财政政策和货币政策的合理搭配，而这也将从根本上决定我国跨境资金流动的趋势。