本期内容摘要如下：

「卷首」

苏宁：我国征信体系建设的基本经验

1999年，中国人民银行批复同意在上海开展个人消费信用信息服务试点，这标志着我国个人征信体系建设开始起步。2004年，按照党中央、国务院的指示，中国人民银行开始建立全国集中统一的个人信用数据库，我国征信体系建设进入快车道。经过二十多年的发展，我国征信体系建设现取得了举世瞩目的成就，个别领域已进入国际征信第一方阵。温故而知新，认真总结我国征信体系建设的发展理念和实践路径，对于推动我国征信业在新的历史时期进一步深化改革、扩大开放具有重要的意义。20年前，我作为人民银行分管征信工作的副行长，有幸见证和亲历我国征信体系建设的起步过程。回顾总结这段历史，我在感慨和欣慰之余，也由衷感谢当时参与建设各方的配合、支持和贡献，也希望这段历史回忆对后继者有所帮助和启迪。……

张成思、田涵晖：通货膨胀结构性分化与货币政策反应机制

本文将2001-2019年中国通货膨胀出现的结构性分化特征划分为核心-非核心和消费-非消费两个层次，并研究货币政策对具有分化特征的不同通胀指标的反应机制。价格型和数量型货币政策反应方程估计和模型竞争检验结果表明，对于消费领域内部的核心-非核心通胀率分化，货币政策仅对核心（非食品）消费品通胀率反应，对非核心（食品）类消费品通胀率不反应；对于消费类-非消费类通胀率之间的分化，价格型目标仅对消费类通胀率做出反应，数量型目标同时兼顾消费类和非消费类通胀率。……

李振、宋科、杨家文：银行业开放、外资持股与银行风险承担

银行业开放是一把“双刃剑”，在提升银行风险控制水平的同时，也提高金融风险防范的复杂性，因此，正确认识和理解开放与风险的关系对于扩大开放至关重要。本文使用2002－2017年160家中资商业银行数据，分析外资持股与银行风险承担之间的关系。所得结果更全面的支持“开放稳定”观点——由于知识溢出效应和外部监督效应的共同作用，外资持股会降低中资银行风险承担，这被更低的总体违约风险、资本短缺风险、资产风险和金融中介风险证明，这一结论在进行一系列的稳健性检验和内生性分析后仍然成立。外资股东向中资银行委派董事或高管能够降低银行风险承担，不同类型的外资降低银行风险承担可能存在差异。通过更进一步的分析，外资持股通过提高资本缓冲、降低杠杆率，从而降低银行风险承担，这主要受到外部监督效应的影响。在外资持股中资银行后，关系贷款银行、上市融资银行均面对较高的风险，处在宏观经济风险时期或制度环境较好地区银行均面对较低的风险。……

史本叶、王晓娟、冯叶:流动性管理视角下中国货币政策工具有效性研究

本文在含有金融摩擦NK-DSGE模型基础上，通过细致刻画商业银行的资产负债均衡方程，引入央行流动性管理机制，探索了流动性管理工具的传导路径及其在经济处于不同区间时的有效性问题。研究发现：流动性管理工具对经济主体的影响机制和效力在经济处于不同区间时存在显著差异；运用中期借贷便利改变基础货币数量的货币政策操作在经济高增长区间比低增长区间有效，而调整利率在经济低增长区间比高增长区间更有效；在经济低增长区间，由于企业信贷需求下降导致流动性管理的资产负债表渠道受阻，在运用流动性管理工具改变基础货币数量的同时还应配合调整货币政策工具的“价格”，以提高货币政策有效性。……

钟红、赵雪情:全球经济金融形势：疫情影响与趋势分析

2020年以来，全球经济金融形势发生剧烈变化。在新冠肺炎疫情全球大流行的背景下，全球经济金融在过去十年中积累的各种矛盾和问题日益显性化，实体产业、居民信心、社会治理等各领域遭受全方位冲击，国际金融市场巨幅震荡。未来全球经济金融走势，在很大程度上取决于疫情的演变和防控成效。展望2020年，全球经济大概率陷入衰退，最坏情景下甚至可能步入长期萧条，国际金融危机警报尚未根本解除，需要警惕可能引发系统性问题的潜在风险。……

郭彪、刘普阳、姜圆：卖空限制与收益可预测性

——A股融资融券制度的证据

基于A股市场融资和融券余额的巨大差距，本文拓展了Hong et al.（2016）的理论模型，在融券端和融资端分别找到了影响股票收益率的变量：融券比率（融券余额/流通市值）和融资回补天数（融资比率/日均换手率）。进一步，利用组合价差法和Fama-MacBeth横截面回归法，实证检验了A股市场中融券比率与融资回补天数解释和预测股票收益率的能力。实证结果表明，在存在融券限制条件下，融券比率相比融券回补天数（融券比率/日均换手率）能更好地代表套利者对股票价格高估程度的看法，根据融券比率构建的等权重多空组合能带来月均1.58%的显著收益；而由于融资约束相对较低，融资回补天数相比融资比率（融资余额/流通市值）能更好地代表套利者对股票价格低估程度的看法，根据融资回补天数构建的等权重多空组合能带来月均1.28%的显著收益。实证结果与本文存在融券数量限制下的理论模型相符，且该收益率不能被多因子模型和常规股票特征所解释。……

胡滨:从强化监管到放松管制的十年轮回

——美国金融监管改革述评

美国金融监管政策经历了从强化监管到放松管制的十年轮回。奥巴马政府强化金融监管体系建设并出台沃尔克规则，特朗普政府则大力放松金融监管以提升国际竞争力。特朗普政府提高系统重要性金融机构资产认定门槛，放松大型银行监管标准，明显放松中小银行监管要求，着力放松沃尔克规则，并适度降低资本市场监管要求。美国金融监管放松有利于美国金融国际竞争力，但可能导致国际监管合作重构，诱发负面外溢效应和全球监管套利，引发新的重大金融风险。与美国不同，中国金融监管近期逐步强化监管，这与中美金融发展阶段、金融结构和监管体制的差异紧密相关。中国需着力把控美国金融监管放松的外溢冲击，全面深化金融改革开放，有效防范内外风险共振，消除监管灰色地带和监管空白，同时，借鉴美国实行差异化监管，大力提升中小企业金融服务水平和消费者保护水平。……